■业绩符合预期，4 季度拨备计提幅度大：2013 年实现归属母公司股东净利润同比增长14.6％，4 季度单季同比增长13.3%，环比降幅较大，主要是手续费收入环比下降、投资损失导致营收环比下降9%，同时年底费用及拨备计提增加显著。4 季度信用成本是3 季度的接近两倍，年末拨贷比达4.46%，远高于监管要求及同业水平。
    ■负债优势稳固，4 季度息差环比上升11bp：全年净息差2.79%，仅比2012 年下降2bp，保持同业领先，4 季度环比明显上升的原因有三：1、新发贷款利率上升；2、低成本优势保持，活期占比54.6%，储蓄占58.6%，领先同业，全年存款付息率只有1.74%；3、同业融出正贡献较大。在利率波动加大背景下农行负债结构决定了未来负债成本有望保持稳定并对稳定息差持续形成正向贡献。
    ■继续提高零售业务占比：零售贷款占比较上年提高2.4 个百分点至29%，预计今年公司仍将进一步提高零售占比，小微贷款投放进一步加强。投资方面则根据利率变化相机抉择；资金融出策略与2013 年保持一致，资金融出系统的上线有助于全国范围内的资金配置。
    ■手续费收入增长偏慢：主要由于4 季度疑似息转费业务的清查。
    ■成本收入比持续下降：自上市以来公司持续进行机构优化和效率提升，目前成本收入比降至36%。
    ■县域业务优势显著：县域业务税前利润贡献36.1%，余额宝、理财产品等在县域地区接受度极低使得县域业务发挥了较大低成本优势。
    ■资产质量稳定：不良率环比下降2bp 至1.22％，关注类占比下降、逾期率略升。预计2014 年不良余额小幅上升，不良率保持稳定。
    ■投资建议：农行县域业务优势保障其资金成本优势，充足的拨备为未来不良的增加提供了较大缓冲，并有望最先受益优先股政策。我们预计2014 年农行净利润同比增速13.3%，目前股价对应2014 年股息收益率高达8.3%，配置价值凸显，维持“增持-A”评级。
    ■风险提示：经济增速大幅下滑。