【事件】
    中国人寿于3月26日发布13年年报：公司13年实现归属于母公司股东净利润247.7亿元，同比增长123.9%，对应EPS0.88元；归属于母公司净资产2203.3亿元，同比小幅下滑0.3%，对应BPS7.80元。新业务价值213.0亿元，同比上升2.2%；内含价值3422.2亿元，同比增长1.4%。
    【点评】
    净利润大幅增长，但净资产和内含价值受投资影响增速放缓：公司净利润同比大幅增长123.9%，主要因为12年大幅计提资产减值损失，基数较低。去年下半年债券市场大幅下跌，导致公司由13年初的53.9亿浮盈下滑到13年末的161.7亿浮亏，净资产和内含价值的增速放缓，同时也拖累公司综合投资收益率由12年的5.0%下滑到13年3.2%。
    新业务价值保持小幅增长，主要依靠个险渠道产品利润率的提升：公司13年个险新单和银保新单同时下滑，但新业务价值仍同比增长2.2%，主要得益于公司坚决贯彻保监会"回归保障"的号召，逐渐提升十年期及以上期缴产品的销售比例，推动个险渠道新业务价值利润率由48.6%大幅上升到52.5%。个险新单小幅下降1%，主要因为公司在整顿营销员队伍的过程中营销员数量由年初的69.3万下滑到65.3万，但整顿后营销员产能继续获得提升。
    偿付能力仍较充足，预计将为14年展业提供有力支持。公司13年底的偿付能力充足率为226.2%，较为充足；此外14年可发行次级债额度仍高达433亿元，预计可将集团偿付能力提升约50%。充足的资本将为14年展业提供有力支持，预计14年公司新业务价值增速将领先同业。
    预计公司14年将继续推动业务转型，继续致力于提升公司新业务价值。公司13年满期给付高达1200亿，因此不得不重视保费规模，以减轻流动性压力。根据我们的测算，公司14年满期给付仅为13年的一半，压力大幅减轻，预计公司14年将继续转型，主要包括：1）在个险渠道，预计公司将继续提升长期期缴产品的销售比例，进一步提升产品新业务价值利润率；2）在银保渠道，预计公司将提升期缴新单保费的比例，力争通过调整结构实现渠道内部新业务价值的增长。
    【投资建议与盈利预测】
    维持"买入"投资评级。公司14年满期给付压力大幅减轻，将更加重视价值建设，预计14年新业务价值增速将好于今年。目前公司估值仅为0.98X14PEV，估值较低，维持推荐。给予公司19.52元的目标价，对应1.40X14PEV。
    风险提示：权益市场下跌导致业绩估值双重压力。