2013 年下半年新业务价值增长加速；新目标价为每股19.71 元
    公司2013 年新业务价值（NBV）增长2.2%至213 亿。受益于产品结构改善，2H13NBV 增长4.4%至87 亿，显示下半年增长加速。个险渠道NBV 同比上升7%。展望2014 年，我们认为寿险行业的恢复增长、高保障高利润率产品更大贡献将使得中国人寿NBV 保持良好增长。我们认为2014 年4 月开始的银保销售新规将带来正面替代效应。
    由于投资收益波动，内含价值增速放慢
    2013 年公司内含价值3422 亿，低于2013 中期3634 亿。从EV 变动分析来看，投资回报差异、市场价值和其他调整上半年分别贡献-33 亿、 +34 亿，但全年分别贡献-230 亿和-189 亿。我们认为更低的投资回报以及4Q 浮亏增加是下半年内含价值下降的主因。我们根据年报，调整目标价至19.71 元，维持“买入”。
    最新数据显示寿险正在恢复增长中，新业务价值增长持续
    2014 年前2 个月总保费收入同比增长39%。我们认为这将有利于中国人寿在年内将重心转移至更高利润率产品的销售。我们再次重申产品差异化的增加、渠道分销能力的增强将驱动2014 年中国寿险行业继续恢复性增长。我们预期公司2014 年上半年新业务价值将实现较低的两位数增长。
    估值：新目标价19.71 元，对应2014 年1.38P/EV
    我们根据年报将2014/16EPS 预测从1.19/1.30/1.38 小幅上调至1.21/1.32/1.40 元。根据DCF 模型得出公司每股评估价值21.31 元（此前22.01 元），假设公司每股评估价值对A 股有7.5%溢价，从而得到新目标价19.71 元（此前20.36 元）。该目标价对应2014 年1.38P/EV 或6.6x 隐含新业务倍数，维持“买入”。