普遍担忧2014 年飞天茅台酒销量前景
    13 年11 月19-22 日,我们连续路演了20 余家客户。对于贵州茅台，客户普遍担忧2014 年飞天茅台酒的销量前景，原因一是认为2013 年茅台降价后国内居民有脉冲式消费，担忧2014 年该需求下滑；二是认为999 元/瓶计划外销售量难以持续，公司恐怕难以持续释放计划内销售配额。
    对茅台的低估值存在分歧—业绩差还是情绪差
    根据市场一致预期2014 年EPS15.2 元和140 元股价推算茅台PE 为9.2 倍，投资者对此有两个解读，一是认为EPS 预期过高，如果未来销量下滑市场将下调盈利预期，总体上比较悲观；二是认为市场情绪悲观，认为是受白酒行业不景气和过度悲观情绪拖累，仍需观望可能推动估值回升的催化剂。
    我们对2014 年销量和盈利前景较为乐观
    我们认为随着市场份额提升和居民收入水平提高，茅台酒的消费需求仍是稳中有升。根据近期渠道反馈我们预计茅台现有“计划外价格”订单约4000 吨，不仅超过公司7 月的3000 吨目标，也超出我们此前预计的3500 吨规模。如果这个订单可以最终落实，则我们认为对2014 年销量持平甚至略增前景可以更为乐观。
    估值：维持买入评级，目标价206 元
    我们看好公司合理的价格体系和市场份额提升前景，维持对公司买入评级和目标价206 元。目标价基于瑞银VCAM 模型和WACC 假设为9.2%。