事项：民生银行2013 年前三季度实现归属于母公司净利润333.14 亿元，同比增长15.6%,比我们此前预期略低，ROA1.4%，ROE24.75%，净息差2.38%（比上半年下降3BPs），成本收入比30.65%。不良率0.78%与中报一致，拨备覆盖率293%，拨贷比2.28%。核心一级资本充足率8.18%，资本充足率10.15%。
    存款增长放缓、资金成本提高致使息差收窄
    公司前三季度平均净息差为2.38%，比上半年平均的2.41%小幅下降3BPs。从季度环比角度来看，3 季度（2.32%）环比2 季度（2.37%）中收窄5Bps。资产端，总资产规模3.3 万亿，环比年中收窄2.8%，主要是公司在三季度压缩买入返售类金融资产等同业资产造成，其三季度末余额环比下降20%。公司经历了6 月份钱荒后主动压缩同业头寸，目前公司整体资金业务敞口我们测算环比中期收窄了600 亿。贷款占生息资产比重从中报的42%提高到45%。贷款中高定价的小微贷款占比相比中报没有下降，依然维持在26.4%的水平。资产端定价水平和结构对于息差影响相对正面，因此我们认为息差收窄的主要因素来自成本端的抬升。存款环比中期仅增长0.3%，全年三个季度中增长最缓慢的一个季度，个人存款占比从22%提高到24%，付息率环比增加16BPs。
    资产质量显示一定的压力
    三季度末公司不良贷款余额119.38 亿元，不良率0.78%，不良率同中报持平。
    我们简单根据季度间资产减值准备余额的变动和计提的减值准备费用测算，公司在3 季度处置不良贷款近40 亿，极端假设下加回这部分影响不良率将上升到1.04%。我们预计资产质量问题主要是将此前风险较为集中的钢贸和长三角中小企业不良贷款集中进行了处置。此外拨备余额的下降带来了拨贷比压力，截至三季度末，公司的拨贷比从中报的2.5%下降到2.28%。我们测算公司三季度的信用成本为0.53%，比二季度0.77%下降了24Bps，未来公司为了达到2.5%的拨贷比目标预计将有可能加大拨备的计提力度。
    新业务开始播种，收获时节未到，看好公司前景，维持推荐
    公司力推的小区金融是我们认为未来利率市场化受到互联网金融推动影响最有意义的应对方案，将渠道进一步延伸到每一个客户的身边，进一步增加客户粘性，未来有望获得更好的交叉销售成果。就当期而言，我们已经可以看到在固定资产投资（余额环比增加5%）和成本收入比的上升（季度环比增加5 个百分点）方面看到公司的投入方向。考虑到其未来计提拨备的力度恢复以及小区金融等业务投入，下调公司13 年净利润增速从20.6%至17.2%。目前股价对应13 年1.3X PB，相对行业平均1X 略贵，但对于公司模式长期看好，维持“推荐”评级。
    风险提示：资产质量恶化超预期，新业务投入过多影响业绩