业绩符合预期，利润进一步倚重旅游主业
    公司简报
    ◆事件：发布2013 年中报，收入及业绩基本符合预期
    1-6 月公司实现营业收入和营业利润分别为41.4 亿元和2 亿元，同比分别增长10%和-9%；实现扣非前/后归属于上市公司股东的净利润分别为1.24亿元（EPS0.30 元）和9270 万元（EPS0.22 元），同比分别增长17%和7%。收入和扣非后业绩增速基本匹配且符合我们的预期，但报告期公司营业外收入达到7553 万元（同比增加约5000 万元）使得扣非前业绩增速显著高于收入增速且超出我们的预期；营业外收入的增加主要来源于乌镇子公司报告期内新增的1.6 亿元土地所有权获得桐乡市政府补助利得。
    ◆旅游服务及会展业务逆境中实现小幅增长，但仍喜、忧参半：2013 年上半年，在旅游外需减少、严控“三公”消费、禽流感、地震等多重不利因素的影响下，公司各项业务收入和业绩均实现了小幅正增长。
    其中，公司旅游产品服务（观光、度假和商旅）业务实现收入18.7 亿元，同比增长5.8%，收入增速低于同期行业约10.7%的增速，与此同时毛利率下滑0.6 个百分点至7.2%也略低于预期；不过，会展业务收入在严控“三公消费”背景下仍实现同比5.2%收入增速达到约8.1 亿元且毛利率基本保持稳定略好于年初我们的预期，而且会展业务在报告期实现净利润约2650 万元也略好于预期。我们预计下半年在禽流感和地震等异常因素消失的背景下，加之公司为应对“三公消费”限制和内、外旅游需求疲弱而进行的产品、客源结构调整已小有成效，我们预计下半年的旅游服务和会展服务境况都有望好于上半年，不过我们仍略微调低2013-2015 年旅游及会展服务收入增速至行业平均水平10%、15%和15%。
    ◆乌镇景区收入有惊喜但业绩释放仍需延迟至14 年，酒店表现相对靓丽：乌镇景区收入在整体客流下滑约5.7%（265 万人次）的情况下通过客流结构调整（东栅客流下滑约19%至149 万人次、西栅客流同比增长约19%至116 万人次）、收入结构优化（乌镇戏剧节、2012 年心投入酒店逐步成熟使得人均消费显著提升）等努力仍实现了10.6%的同比增长达到约3.45亿元，毛利率轻微增加0.45 个百分点至80%，实现归属于股东的净利润1.34亿元（同比增长15.5%），但是扣非后的景区净利润预计下滑约10%至9500万元，业绩的下滑主要源自2012 年下半年景区新增约3.5 亿元酒店固定资产和2013 年二季度增加以乌镇大剧院为主的4.6 亿元固定资产所导致的折旧摊销增加，此外，乌镇戏剧节等营销费用增加也加剧业绩的下滑，我们预计固定资产折旧摊销增加将继续影响景区2013 年下半年的业绩增速、最早2014 年上半年开始景区业绩有望重回20%左右的快速增长区间。
    此外，酒店表现略超预期，受益于山水酒店2012 年新开业门店逐步进入成熟期及原有门店定位在中端商旅人士、餐饮占比较低而实现了稳健增长，酒店业务收入同比增长11%至1.44 亿元、毛利率也同比增加1.5 个百分至80%。