事    项
    国电南瑞发布半年报，1-6月实现营业收入25.7亿元，同比增20.12%，归属上市公司股东净利润4.15亿元，同比增34.6%，扣非后的归属上市公司股东净利润4.07亿，同比增34.5%，实现每股收益0.19元，符合市场预期。
    主要观点
    1. 调度自动化业务今年是小年，未来要看地调、市调市场的启动。1-6月调度自动化收入下降21.8%，但由于软件更新部分占比提升，调度业务毛利率提升3.2个百分点，毛利同比下降了16%。目前网省调已经完成了一轮更新，当前主要是软件升级需求，接下来将启动的地调市场将开启调度自动化的又一轮盛宴。
    2. 变电站业务稳步提升，今年保护业务将成为亮点。1-6月变电站业务实现收入8.2亿元，同比增加22.3%，受招标价格的影响，毛利率下降3.3个百分点。公司上半年在前三批输变电站招标中，保护业务中标份额提升，预计今年保护订单有望达到2-3亿，而去年全年仅5000万，由于保护产品毛利率更高，因此预计下半年变电站业务毛利率将有所回升。
    3. 今年将是轨交业务收获订单的一年，将印证公司同源技术的拓展实力。1-6月轨交业务实现收入2.2亿元，同比降12.8%。受去年地铁招标量下降的影响，公司去年全年轨交订单仅1.5亿，但今年上半年已新签约3.5亿，轨交业务订单将恢复性增长。同时，公司正在跟踪国内多个城市的轨交BT项目，轨交领域大单将进一步拓展公司的市场空间，进一步印证公司同源技术的拓展实力。
    4. 配用电业务增长幅度较快，下半年配网自动化概念仍将持续发酵。公司配电、用电业务分别实现收入2.46亿和4.17亿，同比分别降14%和增32%。公司去年配电业务新签订单约10亿，同比增25%，因此我们对公司下半年配电业务仍充满信心。公司江宁基地投入使用后，将进一步提升公司的制造能力，有利于进一步提升公司毛利水平。
    5. 电气自动化业务收入大幅增长，是拉动公司收入增长的主力。1-6月电气自动化业务实现收入4.17亿，同比增306%，但由于其中包括大量风电总包业务，因此毛利率仅为14.9%，下降10.9个百分点，即便如此毛利仍同比增加141%。
    6. 公司1-6月毛利率下降4.8个百分点，净利率提升1.8个百分点，主要受产品结构和退税影响。由于调度产品在收入结构中有所下降，加之总包业务比重提升，公司毛利率有所下降，未来随着调度业务的恢复，以及保护业务的提升，公司毛利率将会有所回升，预计仍会略低于之前的水平。公司上半年软件退税收入增加，同时收到重点软件企业所得税减免，是公司净利率提升的主要原因。
    7. 下半年收购企业并表后，将进一步提升公司的盈利能力，公司实际利润增长将好于中报。公司备考盈利预测相对保守，其中科东1-5月明显超预期，可预见的是收购资产中报情况要好于母公司，相信到年报并表时将进一步提升公司的盈利能力，确保公司完成全年工作计划。
    8. 盈利预测：不考虑资产注入，我们预计公司2013-2015年的EPS 分别为0.62元、0.81元、1.06元，对应当前股价的PE为26倍、20倍、15倍；考虑资产注入并全面摊薄后，预计2013-2015年的EPS分别为0.70元、0.91元、1.19元，对应当前的股价的PE分别为23倍、18倍、14倍，维持强推评级。
    风险提示
    1. 国家电网投资增速放缓或招标进度延迟将对公司业绩带来不利影响。
    2. 城市轨道交通招标进度不达预期将影响公司相关业务的订单。