三全食品2013 年上半年实现营业收入18.48 亿元，同比增长26.53%,实现营业利润1.30 亿元，同比增长31.88%；实现归属于母公司净利润1.10 亿元，同比增长29.54%， 实现每股收益0.27 元，同比增长29.54%，公司的业绩增速符合我们之前的预期，略低于市场预期。  
    销售渠道的改革和新品的推出助推公司各类产品收入实现较快增长。上半年公司各类分产品除粽子之外均实现了较好的增长，汤圆实现收入7.13 亿元，同比增长29%； 水饺实现收入6.26 亿元，同比增长35%；面点及其他实现收入3.5 亿元，同比增长27%，粽子实现收入1.52 亿元，同比下降6.2%。公司于去年下半年开始进行销售渠道的改革，包括与经销商合作加大对销售渠道的深度挖掘，对公司的销售增长由一定的推动作用；另一方面，公司于去年底推出两大系列新品--私厨水饺和新派汤圆， 特别是私厨水饺推出后获得较好市场反响，推动了这汤圆和水饺类产品的收入增速。  
    公司毛利率略有上升，销售费用随着销售渠道改革持续保持高位。公司上半年猪肉、面粉等原材料的价格保持平稳，高毛利率的新品的推出推动公司的毛利率从去年同期的36.22%上升到37.06%，略提升一个百分点，近期猪肉价格有所反弹，下半年可能会造成一定的成本压力，但我们认为随着新品占比的提升，公司下半年的毛利率仍有望保持平稳。公司自去年中期开始的销售渠道改革使得公司的销售费用率持续位于高位，公司上半年销售费用率为26.41%，较去年同期上升1 个百分点，预计今年公司的销售毛利率将持续维持高位。  
    盈利预测和投资建议。公司于今年上半年完成了对龙凤食品的收购，但在收购之前龙凤食品的业绩是亏损的，虽然收购之后公司下半年将对龙凤食品进行整合和改造，我们认为龙凤食品今年业绩的不确定性较大，我们无法对其进行预测，我们仍然只能对公司原有业绩进行较为准确的预测，我们预计公司2013-2015 年的EPS 分别为0.45、0.55 和0.74 元，相对目前股价的估值在44、36 和28 倍，目前来看估值仍处于行业较高水平，但考虑到龙凤的收购可能带来的整合效应以及公司未来业绩的稳定性，我们仍然维持增持评级。  
    风险提示：对龙凤食品的整合和改造效果低于预期。