核心观点：
    业绩：综合收益下滑7%，归于投行收入减少等
    从 13H1 证券行业经营环境来看，尽管行业景气度仍处于低位，但整体而言要稍好于12H1，主要归于13H1 经纪环境好于12H1。13H1 日均股票成交金额1861 亿元，同比增长25%。
    从公司经营数据来看，13H1 招商证券归属母公司综合收益、净利润分别为10.2 亿元、10.5 亿元，分别同比-7%、10%，每股综合收益、净利润分别为0.22 元、0.22 元，13H1 年综合收益下降7%的主因归于投行收入减少等。
    根据对公司 13H1 综合收益变动的归因分析，正面影响较大的是经纪收入的变动，负面影响较大的是投行收入变动、业务及管理费用变动。
    收入端：投行收入下滑，其他业务表现稳定
    1）经纪：份额持续增长，佣金率略有回升。13H1 经纪业务收入13.2 亿元，同比增长40%，主要归于13H1 市场日均成交金额1861 亿元同比增长25%的积极影响。除此之外，13H1 公司折股经纪业务份额4.30%，同比增长了3.6%；经纪佣金率也出现了企稳回升，13H1 公司折股交易佣金率0.060%，同比增长5.5%，部分原因可归于两融新增交易的较高佣金率贡献。
    2）投行：收入下滑59%，归于IPO 暂停等因素。13H1 投行收入1.3 亿元，同比下滑59%。主因归于IPO 暂停以及投行人员流失的影响。根据证监会披露数据，公司目前已上报证监会的IPO 储备项目达到49 个，储备较为充足，预期IPO 开闸之后投行收入将出现明显改观。
    3）自营：收入下滑1%，整体表现较为稳健。13H1 自营业务收入11.5 亿元（含浮盈亏），同比下降1%，考虑到13H1 股、债市场环境均弱于去年同期，公司整体表现已属稳健。13H1 末并表自营资产总额349.8 亿元，按照2013 年年中资产配置，其中权益类（不含长期股权投资）、固定收益类、其他资产占比分别为11%、68%、20%，整体配置风格偏向固定收益类。
    4）类贷款业务：两融业务进展迅速。13H1 融资融券余额达到119.0 亿元，同比高增189.3%，份额5.4%，同业排名第六，利息及新增佣金合计5.4亿元，占新营业收入比例高达18%。13H1 公司的约定式购回、股票质押式回购的累计初始交易金额分别达到4.3 亿元、3.6 亿元。
    成本端：13H1 成本增速较13Q1 已有所放缓
    13H1 公司业务及管理费14.3 亿元，同比上升12%。13H1 成本增长较13Q1已有所放缓，略高于13H1 新营业收入同比6%的增速。
    投资建议：维持“谨慎增持”评级
    行业层面，中长期继续看好“轻资产”转向“重资产“模式下，类贷款业务对闲余资金消化以及杠杆化所带来的roe 提升，但短期建议警惕行业监管风向变化的不利影响。公司层面，招商证券固定收益类业务、类贷款业务扎实推进，目前已启动短融、公司债等债务融资工具进入到杠杆化阶段，未来roe 有望逐渐提升。预计招商证券2013-14 年每股综合收益为0.43、0.56 元，2013 年末BVPS 为5.85 元，对应2013-14PE 为25、19 倍，13年期末PB 为1.86 倍，维持“谨慎增持”评级。
    风险提示：短期行业监管风向变化等