与预测不一致的方面
    世茂股份2013 年上半年核心盈利同比增长6%至人民币6.32 亿元，分别占我们和彭博市场全年预测的43%/38%。要点：(1) 商业地产销售/租赁/影院业务的毛利率有所改善（同比分别增长1.3/38/4 个百分点至37%/92%/56%），但住宅销售的毛利率（同比下降23 个百分点至30%，主要是南京项目降价所致）和百货业务的毛利率（同比下滑8 个百分点至仅为4%）双双下滑。然而，由于主要项目的销售均价自去年以来复苏，而且百货业务的收入贡献有限（预计占2013 年收入的2%），我们预计公司全年核心利润率将在上半年16%的水平企稳；(2) 由于管理层注重加快资产周转，公司上半年分别实现了全年合约销售/新开工面积目标的71%/70%。我们目前预计公司2013 年全年合约销售金额为人民币120 亿元（管理层目标为100 亿元），意味着同比增幅为40%（而同业平均为25%左右）；(3) 年初以来在宁波和福建进行三项土地收购（总额人民币36 亿元）后，年中公司净负债率维持在34%，与2012 年末持平。但我们认为，其人民币110亿元的一年内应付账款及其他应付款与2013 年上半年年末时的人民币40 亿元现金余额相比显得较高，因此我们预计到2013 年底净负债率将保持在35%。
    投资影响
    我们将2013-15 年核心每股盈利预测微调了1-2%至人民币1.26/1.56/1.80 元以计入合约销售金额预测的上调（2013/14 年分别上调了4%/2%），并维持基于净资产价值的12 个月目标价格人民币9.9 元不变。该股当前股价较净资产价值折让60%，对应7.1 倍的2013 年预期市盈率、0.8 倍的2013 年预期市净率和平均12%的2013-15 年净资产回报率，而研究范围内A 股房产股均值为折让47%、7.9 倍、1.4 倍和19%。维持中性评级。风险：房地产销售/多元化业务经营情况差于或好于预期。