事件：
    华能国际今日公布2013年中报，实现营业收入641亿元，同比降低4.6%，归属母公司股东净利润59亿元，同比增长167%，综合毛利率为24%，同比上升9个百分点，基本每股收益0.42元。上半年不分红。
    总体评价：
    上半年，公司境内电力业务收入557亿元，同比增长0.5%，主要是售电均价同比小幅提升所致。境外业务收入75亿元，同比下滑近30%。1、2季度营业收入增速分别为下降6%、下降3%，上半年宏观经济状况依旧不佳，工业需求低位反复，并且来水整体好于去年同期，导致火电发电量同比下滑，但2季度环比1季度有所好转。
    上半年，公司综合毛利率为24%，同比上升9个百分点，已达到2007年1季度以来最好水平（电力业务毛利率23%，同比上升9个百分点）。单季度来看，1、2季度毛利率分别为22%、24%，与之对应的原因是13年以来煤价的持续下行（尤其是2季度）。而从7月单月来看，煤价仍在持续走低，截至2013年7月30日，秦皇岛5500大卡动力煤565元/吨，同比下降10%，环比下降3%。从港股中报披露的成本来看，燃料费用同比大幅减少17.6%，是毛利率上升的主要原因。若按“燃料费用/境内发电量”粗略估算（缺乏境外发电量数据），度电燃料成本约为0.24元，同比降低17%。
    公司期间费用率小幅下降，主要得益于财务费用同比降低17%、带动财务费用率降低近1个百分点。随着盈利改善、归还银行贷款，公司上半年末的有息负债规模下降12%、12年利率下调也使得公司综合资金利率略有下降。
    考虑到目前国内外电煤需求仍较为疲软，电厂、港口的库存居高不下，低价进口煤持续冲击，未来煤价预计将延续低迷。保守估计，华能国际13年全年电量同比下滑10%，管理费用率上升到3%，则对应公司2013年EPS在0.8元以上。考虑到煤电联动政策，因为港口下降幅度大于内陆地区，全国平均煤价下降约5%，则对应上网电价下调约4.5%（90%企业消纳），从2014年初开始实施。则2014年，在假设华能全年发电量不变的情况下，综合煤价同比下降4%，电价下调4.5%，则对应EPS为0.7元（而这一测算并没有考虑到公司期间费用的进一步下降）。
    当前市值760亿元，其隐含电价下调幅度约7.2%，已充分反映电价下调所带来盈利损失的悲观预期。但我们认为，实际电价下调幅度很可能小于这一预期，一来本届高层上任以来一直强调经济转型，理顺能源价格，通过价格杠杆淘汰落后产能正是最佳的调控手段；二来历史上以往煤价上涨所带来的电价上调并没有充分反映，导致火电企业连续多年亏损，需要弥补历史欠账。
    根据我们前述测算，煤价持续低迷的情况下，火电企业总体盈利仍将维持较高的水平，给予14年目标动态PE10倍，对应目标价7.0元，调高评级至买入。