投资要点：
    前期新开店进入业绩释放期。目前公司旗下拥有门店70 家，除了2009 年收购石家庄东方购物广场和2013 年1 月保定店成功开业之外，其他68 家门店均位于山东省内12 个地市。公司将继续深耕山东市场，加密同城分店并将渠道继续下移，开发竞争缓和的县级市场，门店仍以“百货+超市”的形式呈现。2008 年、2009 年公司分别新开门店10 家，这些提前布局的门店已进入成熟期开始稳定释放业绩，2010 年以后新开门店也在逐渐成长中。
    资本开支下降、费用率下行。公司2010-2012 年同时投入振兴街、聊城、青岛李沧、青岛乾豪等项目，资本开支较高，财务费用高企，制约了公司业绩的释放。随着振兴街、聊城项目的投产，目前公司资本开支高峰已过，2012 年资本开支已经出现下降。
    2013 年公司投建的项目主要是青岛李沧、青岛乾豪和济南顺河街项目，现阶段公司的一大看点在于资本开支下降后财务费用率的降低（预计2014 年得以显现），同时公司也在通过减员增效的方法控制销售、管理费用。
    股价催化剂：整体上市。公司目前托管集团旗下所有非上市商品零售门店40 家，分别为烟台1 家、日照3 家、临沂2 家、潍坊1 家、枣庄5 家、济宁6 家、菏泽1 家、聊城3 家、济南8 家、河南10 家，集团门店与公司门店布局不同区域。集团旗下公司的同业竞争问题仍需要解决，上市公司涉及地产项目难以融资也使得资产重组进程缓慢，但集团商贸资产的整体上市是大势所趋，公司一旦成为集团零售业的唯一平台，规模效应和垄断效应将逐步显现。
    盈利预测与估值。预计公司2013-2015 年EPS 分别为0.59 元、0.8 元、0.94 元，较我们之前的盈利预测（0.86 元、0.97 元、1.23 元）有所调低，原因在于公司房地产项目施工进度放缓，收入结算推迟。另外，公司托管银座商城40 家门店的托管费自2013 年起计算，预计三年每年新增营业外收入5800 万元、6300 万元和6800 万元。
    剔除房地产收入和托管费的影响，2012-2015 年EPS 分别为0.39 元、0.46 元、0.55元和0.66 元，主业三年净利润增速19.3%、17.4%、20.3%，增长来源于外延式扩张以及费用率的管控。目前股价7.48 元对应2013 年EPS 12.7 倍PE，对应主业EPS16.3 倍PE，估值水平与行业平均水平相当，暂维持“增持”评级，若未来公司经营业绩低于预期，我们将调降评级。