销售恢复明显，未来成本上升或超预期
    公司 2013 年1-3 月实现营业收入9.7 亿元，同比增长35.6%，扣实现归属上市公司净利润3.8 亿元，同比上升15.0%，实现每股收益0.586 元，略低于我们的预期。公司1-3 月经营活动现金流为-3.2 亿元，但仅有预付账款的变化有一定异常，考虑到驴皮价格上涨的原因仍可以接受。由于广东益建低毛利率销售业务纳入合并报表的原因，公司毛利率大幅降低10.2 个百分点至65.1%。考虑到公司的驴皮价格上涨的潜在不利影响，以及阿胶浆的提价进程慢于我们的预期，我们下调公司2013-2015 年的每股收益预测至1.883、2.313 和2.968 元，下调公司目标价至56.00 元，相当于30 倍左右2013 年市盈率，仍维持买入评级不变。
    支撑评级的要点
    阿胶浆提价前控货影响销售：尽管公司1-3 月营业收入同比增长35.6%，但我们认为扣除广东益建的影响，公司阿胶块和复方阿胶浆的增速可在10%左右。考虑到预收账款的大幅下降，我们认为阿胶块的销售较为正常，阿胶浆的销售额可能有所下滑。由于阿胶浆的提价筹备工作已进入末期，相应的控货工作造成这种结果并不令人惊讶。
    驴皮价格上升可能侵蚀公司盈利：驴皮作为阿胶的主要原材料，近年价格一直在上涨，且近期有加速上涨趋势。综合考虑市场需求和国内驴的出栏量，我们认为驴皮价格未来有可能继续上涨，进而损害公司盈利能力。
    评级面临的主要风险
    复方阿胶浆提价进度慢于预期。
    驴皮价格上涨超预期估值
    我们下调公司2013-2015 年的每股收益预测至1.883、2.313 和2.968 元，尽管公司2013 年业绩增速不到20%，但基于公司品牌的溢价以及未来业绩的潜在增速，我们仍给与公司30 倍左右2013 年市盈率，我们将公司目标价由66.00 元下调至56.00 元，但维持买入评级不变。