2013 年1 季度民生银行实现归属母公司净利润110 亿元，同比增长20%，较我们的预期略低1%，主要是该行在1 季度加提拨备所致。1 季度对成本的节奏控制和手续费收入的高增长，成为1 季度业绩的亮点，而净息差的表现则低于预期。展望未来，未来1-2 个季度，如果实体经济持续低迷，民生银行的贷款收益率、息差和资产质量承受的压力还会持续，营业收入的增长可能不足以支持其业绩的高增长。维持对该行的持有评级，将H股的目标价下调至10.20 港币。
    支撑评级的要点
    民生银行1 季度的息差下滑幅度偏大。根据民生银行和我们的口径测算，该行1 季度息差分别环比下滑了15 个和17 个基点。按揭贷款的重新定价、同业资产规模日均余额的扩大以及贷款收益率的下行，可能是导致息差下行的主要原因，尤其是在降息影响的尾声，后两者的影响更大。
    2013 年3 月末，民生银行的小微企业贷款余额达到3,543 亿元，较年初增加373 亿，扩张速度丝毫没有放缓。小微企业的贷款占比已经达到24.7%。
    手续费收入在1 季度实现40%的同比增长，我们预计很大程度上也与理财业务在1 季度的膨胀有关，2 季度这一速度将放缓。
    2013 年1 季度，民生银行的不良贷款上升速度有所减缓。1 季度不良贷款余额仅上升4 亿元，不良贷款率环比没有增加。
    1 季度民生银行加提了拨备费用，拨备费用高达40 亿元（而2012 年全年仅为92 亿元），拨贷比提高至2.47%，领先其他股份制商业银行。我们认为，民生1 季度加提拨备，一方面是为了满足拨贷比达标的要求，另一方面也与部分地区和部分行业（尤其是钢贸行业）的风险加剧有关。
    根据新的资本管理办法，民生银行的总资本充足率和核心一级资本充足率分别降至9.87%和7.80%，虽然核心一级资本充足率受到新资本管理办法的影响只有0.34 个百分点，但资本金压力仍然较大。
    评级面临的主要风险
    经济下行对小微企业贷款的影响超出预期。
    估值
    假设 A 股可转债在2013 年内不转股，目前民生银行A 股和H 股的估值水平分别相当于1.47 倍和1.1 倍2013 年预期市净率。我们维持对该行的持有评级，但将H 股的目标价由10.68 港币下调至10.20 港币