事 项  
    4 月23 日晚，公司发布年报和一季报，2012 年实现收入115.56 亿，同比增长37.12%，归属于上市公司股东的净利润43.9 亿，基本每股收益3.14 元，同比增长50.96%，扣非净利润同比增长42.38%。拟每十股派发现金红利18 元（含税），合计派发25.17 亿元。2013 年一季度实现收入30.84 亿，同比下滑3.36%， 归属上市公司股东的净利润11.43 亿，基本每股收益0.82 元，同比下滑11.96%。 
    主要观点  
     1. 12 年业绩完美收官，13 年一季度出现下滑，全年业绩将环比向好。12 年四季度收入35.47 亿，同比增长26.7%，考虑预收款的变动，收入实际增幅在10%以内，净利润14.36 亿，同比增长60%。全年业绩拆分看，高档酒收入75.64 亿，同比增长34%，收入占比67%，中低档酒收入37.19 亿，同比增长43.5%， 受低档酒占比提高影响，毛利率同比小幅下滑0.6 个百分点，期间费用率与上年基本持平，净利率提高5 个点主要是：消费税同比下滑，贡献2 个点净利率； 报告期内处置华西证券和湖南武陵剩余股权获得收益贡献3 个点净利率。13 年一季度公司收入同比下滑3.4%，销售商品、提供劳务收到的现金32.2 亿元， 同比略下滑，预收款项较年初下降8.3 亿元，反映了公司市场销售疲弱，经销商打款积极性下降。利润方面，受高端酒下滑影响，公司毛利同比减少7.4 个百分点，这种趋势将贯穿全年。受营业税金及附加同比下降和费用增速下降影响，净利率下滑幅度收窄为4.7 个百分点。
    2. 战略调整领先于市场，转变思路清晰。在行业调整期，方显出公司主动调整市场策略的优势，老窖虽然是大体量的国有企业，但是战略创新一直都是行业内两线的，这也是我们看好老窖公司的核心理由：  高端产品国窖1573 坚持控量保价，维系品牌高度：12 年高端酒市场开始初露低迷的端倪，公司主动提出削减任务量并在下半年通过回购挺价格， 一方面缓解经销商压力，另一方面也通过了自己的品牌高度，13 年国窖1573 的主旋律依旧是控量保价； 
   腰部产品梳理产品线，实现聚焦资源：砍掉年份特曲、金奖特曲、浓香经典等产品，资源聚焦窖龄酒、特曲老酒和中华老字号系列，这也是我们一直希望看到的公司在产品线上的明晰和资源投放上的聚焦，特曲老酒12 年推出实现销售额5 亿元，窖龄酒实现16 亿收入，13 年销售任务是24 亿， 然而在2013 年三公消费限制和五粮液终端价格下行的消费替代作用的大背景下，特曲老酒和窖龄酒中的高端产品预计将承受不小的压力，加之现在还处在产品整合经销商阶段，这种招商在行业景气度下行的趋势下进度将被大打折扣，然而从长远发展角度，我们看好公司在产品线上的调整。  
   中低端大众消费市场通过博大公司的深度营销运作加速放量：运作低端产品的博大公司进一步向深度分销细化发展，去年实现销售收入54亿，同比增长75%，今年在公司发展到一定体量后，开始向管理型公司转型，以二曲为主体在部分地区推行专营公司，类似于柒泉模式运作，以民营机制释放活力，今年销售任务72亿，我们看好博大依靠老窖强大的品牌拉力和深度分销下的营销推力，加速大众消费市场放量。
     3. 2013年规划收入增长21.15%，实现压力略大。考虑到今年行业形势，我们预计高端产品和次高端产品都有不小的增长压力，对于公司的规划目标持比较谨慎的态度，考虑公司股权激励的行权条件是12%的业绩增长，下调公司13-15年EPS，分别为3.52元、3.94元和4.50元。对应当前股价的PE分别为7.2倍、6.4倍和5.6倍，考虑公司目前的低估值和高分红率，暂维持"强烈推荐"评级。
    风险提示 
    需求在政策压制下难以反转，高端产品压力较大，有下滑风险，次高端产品的招商在大环境不景气的情况下招商进度不容乐观。未来趋势不明朗前提下，导致悲观情绪持续发酵，加大市场分歧。