■每股收益0.71 元，同比增长10.5%。公司2012 年度实现营业收入103 亿元，同比增长22%；净利润2.95 亿元，同比增长10.5%，每股收益0.71 元，低于预期。拟每10 股派发现金红利1.5 元（含税）。其中，四季度单季实现营业收入23 亿元，同比下滑7%；实现净利润4672 万元，同比下滑31%。业绩低于预期主要是乌镇配套设施建设及房地产业务结算引致费用超预期增长。
    ■各业务平稳增长。报告期内，旅行社业务实现收入67.5 亿元，同比增长16.9%；乌镇景区实现收入6.9 亿元，同比增长19%；山水酒店实现收入2.6 亿元，同比增长11%；创格科技实现收入14.8 亿元，同比增长16%；风采科技实现收入2.1 亿元，同比增长12%。房地产方面，慈溪房产项目二期结算收入17.8 亿元。
    ■乌镇品牌内涵和影响力稳步提升，酒店扩容、大剧院竣工为后续经营奠定坚实基础。2012 年，乌镇共接待游客601 万人次，同比增长17%。其中，定位观光度假游的东栅接待游客381 万人次，同比增长9%；定位休闲度假游为主的西栅接待游客220 万人次，同比增长33%。报告期内，景区各项配套设施不断完善和升级：枕水度假酒店、望津里精品酒店、宜园会所陆续投入使用，景区客房达到1333 间；乌镇大剧院竣工、乌镇戏剧节将于2013 年5 月开业，景区经营拓展至演艺娱乐领域。上述经营举措在推动乌镇品牌由“观光古镇”向“度假古镇”再向“文化古镇”升级的同时，也为景区经营持续提升奠定基础。报告期内，住宿、商贸等非门票收入占比稳步上升，并首次超过50%。
    ■维持“买入-B”投资评级，6 个月目标价18.5 元。虽然房地产业务结算完毕将对公司2013 年业绩增长产生负面压力，但景区、旅游服务、IT 及彩票等核心业务管理团队优秀、发展思路清晰、核心竞争力不断增强。我们认为公司价值创造能力将随着时间推移不断增强，预计2013～2015 年EPS 分别为0.73 元、0.86 元、1.13 元，当前股价对应动态市盈率20x、17x、13x，估值位于行业低端。
    维持“买入-B”评级，分业务估值目标价18.5 元。
    ■风险提示：古北水镇开业初期经营效果低于预期