要点： 事件：公司发布一季报，Q1实现营收47.76亿元，同比增长45.57%；实现归属于母公司的净利润7.42亿元，同比增长67.89%，实现摊薄后的每股收益为0.34元。 业绩略超预期，盈利能力大幅提升。量价提升是营收增长的主要原因：万华宁波二期技改新产能增加20万吨，价格方面，万华聚合MDI和纯MDI的一季度出厂均价较2012年分别提升了14.44%和13.49%。同期聚合MDI-苯胺差价和纯MDI-苯胺差价均值分别上升了14.73%和12.69%，加上苯胺自供比例的提升，公司一季度综合毛利率34.85%，同比提升了2.39个百分点。一季度费用控制上也卓有成效，销售、管理和财务费用率同比分别提升0.07、0.91和0.16个百分点，致使公司营业利润大幅提升了68.06%。 盈利质量持续优异，营运水平有所下降。当前资产负债率水平为57.86%，已获利息倍数13.17倍，流动比率和速动比率分别是1.01和0.77，流动性和偿债能力较2012年期末相当。应收账款周转天数和存货周转天数分别是23.29天和66.70天，均较2012年期末水平有所增加，提示整体营运能力小幅下降。现金质量上，净利润现金比率为1.04，反映出公司较为优异的盈利质量得以保持。 MDI有望继续独享需求增长，看好八角项目前景。国内经济的复苏趋势正逐步得到确认，目前定调的GDP仍然将保持7.5%的增速，此外美国经济复苏势头强劲，未来对MDI需求也将稳步提升，我们预计MDI需求仍然将维持较快增长，而2014年前，仅有万华宁波二期技改的30万吨新产能投放，万华将继续独享MDI市场新增的需求。同时，万华烟台八角工业园建设的丙烯酸和聚氨酯一体化项目仍在稳步推进中，项目建成后，公司MDI产能有望进一步提升至180万吨，同时形成丙烯酸和聚氨酯两大产业集群，从丙烷脱氢开始，打通上下游一体化的产业链条。鉴于公司在聚醚、多品种异氰酸酯、SAP等两条产业链相关材料储备上的扎实基础，八角项目的诸多产品有望成为万华现有产品的原材料，或与现有产品一起组成组合式商品，提供给下游客户。我们认为八角项目有望在原材料和综合管理成本上确立明确优势，盈利前景良好，从而为万华的持续高增长提供充足动力。