投资要点：
    事件：公司公布2012 年业绩：营业收入12 亿元，营业利润0.66 亿元， 净利润0.58亿元，分别同比下降4.14%、50.2%和48.75%，EPS0.38 元。利润分配预案：每10股派现金3 元（含税）。
    业绩低于预期，预计今年Q1收入正增长。12 年整体消费环境低迷，百货渠道受影响大于专卖店，且高端百货尤明显，而公司百货占比较高(50%以上)。“梦洁”收入9.36亿元，同比下降6.57%，直营占比高的高端品牌“寐”（收入占比17%）1.98 亿元，同比下降6.62%。Q4 单季收入下降10.7%，净利润下降75.3%，主要是12 月收入情况较差。我们认为除整体消费环境一般，12 年底经销商冲量较少，且公司占比较高的商场渠道回款较往年延期也受一定影响。考虑到12 年Q1 基数不高（同比下降10%）、商场去年回款较多、3 月份大促，我们预计今年Q1 收入有望增长10%以上。
    促销力度大于往年，毛利率略降。公司主营毛利率为43.45%，略降约1%。主要是“寐和宝贝”拖累，分别下降4.15%和8.89%，“梦洁”则略升0.16%。前三大区华中、华东、华北销售均保持正增长，但同时也是毛利率下滑最大地区，分别下降3%、2.8%和5.7%。而这三大区也是公司直营占比较高的区域，且去年区域促销实施较多，可见去年终端销售压力之大，促销效果低于预期。
    费用继续拖累利润改善。公司12 年净增新店302 家，低于往年，且着力费用控制，终端建设费下降14%。但鉴于较难销售环境，公司去年提高销售人员基本底薪，人员费用增约2400 万。另因商场销售情况不佳，去年商场保底支出和促销活动费要高于往年，商场费用增加约1500 多万，两项支出增长约44%，导致销售费用仍同增7.2%，费用率仍处于31.9%的历史高位。管理费用则相对刚性，且为加强电商品牌“觅”业务推进，将原独立的产品设计整合进公司，占比较高的研发支出增长37%，管理费增长18%，费用率增加约1%。上述几项因素的影响今年会减小。
    经营现金流同比下降99%。主要是存货增加约1 亿，同比增长27%，应收账款则较同期略减。公司去年支持终端去库存，预计整体存货至少要在中期才能较理想。
    股权激励的发布将利于激发员工积极性。公司今年费用控制仍继续强化，尤其全面核算的落地实施，预计今年效果较去年明显，重启大促收入会有表现，但高端百货渠道消费短期仍难见大起色。我们下调13-15 年EPS 为0.46、0.57 和0.67 元（原13-14年0.58、0.71 元）。公司12 年业绩风险已充分释放，关注将发布的股权激励方案。
    暂维持“增持”评级。风险提示：终端消费持续低迷、费用增长与收入不匹配。