抓住机遇，弯道超车
    ■大幅增长，但低于预期：2012 年实现销售收入64.79 亿元，同比增长44.36%；归属上市公司净利润13.27 亿元，同比增长70.05%，每股收益1.53 元，实现了年初制定的销售和业绩规划，但略低于市场的预期。我们注意到四季度公司销售收入与3 季度相当，但净利润不到3 季度的1/5，表明大量费用计入四季度，2012 年销售费用率比去年提高了近1 个百分点。
    ■定位大众消费，产品结构清晰：2012 年共销售白酒约4 万吨，同比增长33%。其中青花瓷2150 吨，老白汾18000 吨，杏花村3450吨，玻汾9000 吨，竹叶青6450 吨。公司产品线丰富清晰、配制酒-竹叶青是未来重要的增长点。发展战略是先恢复大清香板块市场，再谋求全国扩张。由于产品性价比高、差异性明显、主要价格带产品定位于大众消费，限“三公消费”的政策性影响相对较小。
    ■省外市场扩张突出：除山西本省外，公司在北京、河北、河南、山东、内蒙、广东等9 省市的销售收入过亿元，超过全年销售计划近3%。突破了原有的省外VS 省内 3：7 的销售比例，达到4：6的比例结构。未来公司将继续以开拓省外市场为战略重点，发挥清香型白酒龙头企业的影响力，突出汾酒的历史文化优势，加速省外市场拓展，最终实现省内外份额3：7 的结构目标。我们预计2013全年省外过亿的市场将达到11-12 个，初步打造出环绕山西的大清香板块。
    ■投资建议：给予买入-B 投资评级，6 个月目标价37.62 元。我们预计公司2013 年-2015 年的收入增速分别为30.1%、23.1%、21.5%，净利润增速分别为36.6%、29.6%、22.2%，EPS 分别为2.09、2.71 和3.31 元。相当于2013 年18 倍的动态市盈率。
    ■风险提示：食品安全问题和激烈的市场竞争。以及国家出台更加严厉的白酒限制政策。