批发转零售，挑战也是机遇
    2013 年面临转型压力，是挑战也是机遇
    2012 年七匹狼实现营业收入34.77 亿元，同比增长19.05%；实现归母净利润5.61 亿元，同比增长36.09%，折合EPS1.11 元，业绩符合之前预期。分季度来看，四季度收入同比增长17.37%，归属母公司净利润同比增长28.59%。2012年分配方案计划10 转5 派1 元。
    2012 年公司经营活动现金流量净额较前一年大幅改善，同比增长73.7%至4.38亿元，盈利质量有所提升。公司存货同比下降12%至5.66 亿元，公司通过大型特卖活动，增加7 家工厂折扣店，电商进行库存品的处理等一系列措施协助渠道去库存。同时由于公司对代理商在信用政策上扶持力度加大，应收账款同比大幅提升79%至6.12 亿元。12 年毛利率同比提升4.3 个百分点至45.5%，主要是因为供应链的不断优化，原材料价格的下降以及结构的调整。同时，费用率得到有效控制，销售费用率和管理费用率均同比下降。
    2012 年公司拓展速度明显放缓，净增加门店31 家至4007 家，但单店的面积提升明显，销售面积同比增长3 万平米，目前平均面积已达120 平米左右。公司通过多年的拓展成为国内领先的男装企业，13 年是挑战也是机遇，长期而言面临发展模式的转型，批发转零售，提升零售管理能力从而由简单的外延扩张向内生增长提升店效转型；短期而言需要协助渠道去库存，提升终端盈利能力，重振渠道信心。
    下调至谨慎推荐评级
    由于公司以订货会为主要模式，因此财务报表对终端反映滞后表现，考虑到13年公司面临的机遇与挑战，我们下调13-14 年EPS 预测至1.32/1.56 元（原先为1.40/1.75 元），给予15 年1.78 元的预测，对应PE 为12/10/9 倍，下调公司评级至谨慎推荐。今年需跟踪终端的销售情况关注估值深度调整后的反弹机会，如果在终端转稳后公司估值有修复空间，具有较大的弹性。
    风险提示
    经济增幅放缓影响消费信心；终端销售疲软影响渠道去存货进度；直营体系建设过程中面临的短期费用投入过大风险。