1．事件
    中兴通讯3 月27 日晚发布2012 年度报告，公司实现营业收入842.19 亿元，同比下降2.36%；实现营业利润亏损50.02 亿元，同比大幅下降； 实现归属上市公司普通股股东的净利润-28.41 亿元，每股EPS -0.83 元， 偏预告下限，略低于我们预期。  2012 年利润分配预案为：不分配。 
    2．我们的分析与判断： 
   （一）分区域，非洲业务下滑，其他区域持平；13 年中国移动LTE 建设、非洲埃塞项目、欧美智能终端成长有望成为拉动区域增长
    的三架马车  012 年，非洲业务大幅下降26.76%，较10 年+55.06%、11 年+0.36%， 增速下滑严重，运营商网络在非洲更是连续两年下降；这主要是由于作为中兴非洲区域核心市场的埃塞俄比亚等市场近二年缺少大型全国性扩容项目支撑及非洲部分地区局势动荡；中国区域中移动传输网及联通宽带接入网招投标滞后等因素、CDMA 系统在国际地位的逐步弱化（分析影响美洲及亚太）和全球经济疲弱导致的光通信系统收入下降（分析影响欧洲及中东等地区），以及智能终端普及带来的国际GSM 手机及数据卡收入下降，使得中国、亚太、欧美区域收入基本持平。 
    2013 年，全球经济的弱复苏驱动电信投资景气度逐步回升，中国移动LTE 建设、非洲埃塞项目、中兴通讯在欧美智能终端市场的成长，有望成为拉动中兴通信区域收入增长的三驾马车。 
   （二）低毛利率项目集中确认，13 年毛利率有望触底回升12 年，中国区域因低价所获GSM 项目的确认、非洲区域因缺少高
毛利率的埃塞项目市场支持、亚太因此前低毛利率项目的集中确认，导致上述三个系统网络设备的主要市场均出现毛利率的大幅下滑，整个运营商网络毛利率更下降10.49 个百分点至28.67%，甚至无法支持12 年30%左右的期间费用率。电信软件及系统服务业务12 年收入增31.09%，达到167.78 亿，收入占比首次达到20%，是12 年突出的增长亮点，但6.6 个百分点的毛利率（仅23.02%的毛利率） 下滑对业绩同样形成拖累。 13 年，一方面低毛利率项目的集中确认和市场策略趋于稳健，有望推动运营商网络和电信软件及系统服务的毛利率水平触底回升。
    终端业务，12 年实现了1.62 个百分点的毛利率回升，一方面是低端的国际GSM手机及价格近年持续下滑的数据卡收入下降带来的结构性因素， 这一点将在13 年中兴推Nubia 高端智能机品牌及欧美智能机市场的突破下预期进一步体现， 另一方面，在于供应链和智能机产业链日趋成熟带来的成本下降；因此，终端业务的毛利率回升趋势，我们预计13 年将得以持续。
   （三）人员裁减、管理结构调整优化、经营现金流12 年转正，预期推动13 年实现期间费用的绝对额改善 
    根据中兴研发及市场销售体系的人员裁减规模及12 年此类人员规模的变动情况（研发人员12 年裁减423 人，市场营销人员裁减1407 人，管理人员裁减1651 人），我们预期13 年1 季度将继续一定规模裁减（预计以市场营销及研发人员为主）以及管理结构调整带来的效率提升，考虑薪酬的正常上涨，我们测算全年销售费用（费用下降的主要方面）、研发费用（略降）、管理费用（略增）合计可减少11.4 亿元，成为业绩改善的主要因素之一。
    3．投资建议 
    基于公司2012 年年报，我们下调2013~2014 年盈利预测，公司短期主营业绩继续承压、中期业绩恢复性改善、长期需观察管理结构及激励机制的理顺三点判断没有改变，维持"谨慎推荐"评级。 我们预计2013～2014 年收入分别为973.37 亿(+15.58%)、1165.79 亿(+19.77%)，扣除少数股东权益、归属上市公司股东的净利润分别为20.89 亿、32.37 亿元，EPS 分别为0.60、0.94 元，当前股价对应的动态PE 分别为19 倍、12 倍。
    4. 催化剂 
    1）13 年上半年主题性的LTE 重要项目招标及下半年LTE 牌照进度； 2）中兴主营业绩出现改善拐点。 5. 风险提示 
    1）美国针对伊朗问题调查的短期或有风险； 2）上半年主营业绩恢复情况严重低于预期。