事件： 
    公司公布2012年报：2012年整体亏损28.41亿元。
    公司2012年不进行利润分配，不进行资本公积金转增股本。
    点评：
   1. 2012年毛利率同比显著下滑，但4季度单季毛利提升超预期或为改善曙光。四季度单季毛利率达到23.3，同比下滑8个百分点，低于市场下滑11个百分点的预期。导致2012年全年毛利率达到23.9%，同比下滑6.4个百分点，低于市场下滑7个百分点的预期。
    由于网络现代化，公司运营商网络业务毛利率为28.7%，同比显著下滑10.5个百分点。
    终端业务毛利率达到16.8%，同比提升1.62个百分点也显示公司终端业务向智能终端战略转型逐步取得成功。
    电信软件服务及其他产品毛利率为23.1%，同比下滑6.9个百分点。
    2. 2012年公司实现营业收入842.2亿元，同比降低2.4%。运营商网络设备实现营收416亿元，同比下滑10.6%。主要由于国际CDMA系统设备，国际光通信系统和国内有线交换与传输营收下降导致。
    终端业务实现营收258亿元，同比微幅下滑4.1%。我们认为营收下降主要是由于智能终端对功能终端/数据卡的替代效应。根据IDC的数据，公司全年终端出货量同比下降6.5%。营收下滑小于出货量下滑预示公司终端业务在智能终端带动下ASP提升，也再次印证公司终端业务毛利率的提升。电信软件服务及其他产品实现营收165亿元，同比增加33.2%。主要由于视迅及网络终端业务带动。
    3. 管理费用率和营业费用率带动期间费用率上升1.1个百分点，其中管理费用率同比上升0.5个百分点，营业费用率同比上升0.6个百分点，我们认为主要原因是营收下滑，但费用相对刚性导致。
    4. 公司4季度毛利率提升超预期坚定了我们对中兴2013年毛利率逐季提升带来业绩逐季改善的信心，2013年1季度毛利率有望成为全年低点，主要原因基于运营商网络业务毛利率由3G/4G投资带动，2季度相应招标启动。我们估计中国移动TDS，TDL以及PTN招标将于2013年2季度陆续展开。根据我们的行业调研结果近80%的TDL基站将以升级方式建设。升级毛利率远高于新建，且中兴华为TDS基站存量市场占比超50%，中兴占比约26%。高存量市场保证LTE中标份额，升级站毛利率60%远高于新建站（0－40%），营收和毛利率均有保证。预计2013年2季度开始，中兴运营商网络设备业务进入毛利率上升通道。
    2013年，公司终端业务毛利率将由终端结构进一步优化带动。公司终端业务结构优化主要有智能终端出货量占比进一步提升以及高端智能终端（Nubia）出货量增加。智能终端出货量增加带来的规模效应有望从毛利率和研发费用两个维度提升终端业务盈利能力。
    5. 2012年年报显示集团公司员工78402人，相对2011年末大幅减少11384人。预计费用管控措施将从成本侧节约6－8亿元，对2013年业绩进一步形成正面影响。
    6.  盈利预测与估值：2013年中国移动3G/4G网络建设依旧为投资主旋律，行业向上趋势确定。国内4G网络建设有望显著提升公司运营商网络业务毛利率；终端业务在智能终端的带动下，2013年营收将恢复增长，结构优化和规模效应有望带动毛利率提升；2012年费用控制成效将于2013年显现。我们预计中兴通讯2013－2015年EPS为0.58元、0.77元和0.96元，给予2013年25倍PE，目标价格14.50元，维持"增持"评级。
    7. 风险提示：埃塞收入确认低于预期，毛利率复苏低于预期，费用控制低于预期。