华策影视3月27日公布2012年年报。2012年收入7.21亿元，同比增79%，净利润2.15亿元，同比增40%，合EPS为0.56元，和前期业绩快报一致，符合预期。公司拟以3.86亿股为基数，每10股转增5股派0.8元（含税）。同时，预告13年Q1净利润规模为4003-4670万元，同比增长20-40%，合EPS为0.10-0.12元，略低于预期。
    点评：
    Q4收入2.36亿元创全年单季度最高值，毛利率42%创单季度最低值。Q4主要确认收入的包括《全家福》、《百万新娘》、《一克拉梦想》、《幸福的面条》等，大量新剧确认创下单季度收入新高。我们认为Q4毛利率较低主要有三方面的原因：第一，营改增之后成本所对应的收入有所减少，但对净利率的影响不大，因为毛利率下降的同时营业税率也相应下降；第二，Q4对收入贡献将近50%的两部剧《全家福》和《百万新娘》均为联合摄制，且投资比例较低，分别为60%和50%，合作方分成的会计处理方法造成毛利率下滑；第三，毛利率较高的引进剧确认较少，只确认了《长女的婚事》。
    2012年全年收入增长强劲，主要是投拍剧量升价稳所带动，市占率显著提高。公司2012年电视剧收入6.68亿元，同比增76%。其中，外购剧收入1.93亿元，同比增56%。外购剧整体较为稳定，2012年产量为17部246集，2011年为7部202集。因此，收入强劲主要归功于投拍剧的增长，2012年投拍剧收入4.75亿元，同比增86%，全年拿到发行许可共有12部525集，权益集数309集，而2011年为9部292集，权益集数为185集左右，产量几乎翻番。同时，从收入规模前五的单剧来看，平均单价在142万元/集左右，基本维持在较好的水平并保持稳定。总体而言，规模扩张为公司12年的核心，市占率将近7%，公司已经明显与同行业竞争对手拉开距离。
    净利润增速符合预期，费用率高主要是由于规模扩张和股权激励成本所致。费用率大幅上升主要来自管理费用率，12年管理费用率为11%，同比增加4个百分点，全年金额为8148万元，绝对值增加5331万元，其中由于股权激励成本摊销产生的费用为3134万元。此外，随着公司规模量产，员工人数也从11年的126人增加至160人，其中影院、产业的运营方面员工增加25人，发行营销类员工增加8人，公司分支机构费用、员工薪酬等都随之增加。我们认为扩张虽然提升了2012年的费用，但有望在2013年对经营产生实际的推动作用。
    在收入基数已经很高的基础上，从存货+预付款观察，2013年增长依旧明朗，2014年的增长也初见端倪。截止2012年底，公司存货2.8亿元，预付款2.4亿元，二者合计较年初增长45%。同时，公司2013年引进剧产量稳定在200集左右，投拍剧计划确认收入的包括《百万新娘》、《天龙八部》、《棋逢对手》、《翠兰的爱情》、《新洛神》、《封神英雄传》、《老妈的三国时代》等，且除了以上的7部大剧外，目前处于后期制作的还有370集剧目，剧集储备相当充足。具体观察存货的构成，其中有2亿为已经完成拍摄的影视剧，预计会很快确认收入。公司旗帜鲜明的提出利用资本平台的优势扩张自身生产能力、销售能力，成功突破产能瓶颈，提高在电视剧制作领域的市占率，目前执行顺利，印证了这一规模扩张战略的可行性。同时公司也披露了2013年的投拍计划，这样2014年的电视剧收入计划也陆续清晰。
    此外，公司预告2013年Q1净利润同比增20-40%，略低于预期，Q2可密切关注新剧确认。去年Q1基数并不高，但由于过节等因素为电视剧销售淡季，公司投拍剧主要确认的仍是跨年的三部剧《幸福的面条》、《一克拉梦想》和《百万新娘之爱无悔》，而新拿到发行许可的《雳剑》、《上海滩生死较量》和《火线三兄弟》，由于投资比例较低收入量级较小。建议可密切关注Q2新剧的确认，其中《翠兰的爱情》、《棋逢对手》和《天龙八部》为全年收入占比较高的剧目，按目前进度在Q2确认的概率较大。
    盈利预测与投资建议：
    我们依然认为公司是电视剧行业中长期逻辑最清晰的公司，在业绩和事件双方面都有超预期的可能，是目前为数不多尚未出现任何催化剂的传媒板块成长股，仍需十分关注。公司上市以来的扩张持续且快速、业绩稳步增长、行业地位迅速提升，充分体现了自身的经营能力和对所在行业的理解与把握，基本面出色。维持公司2013-2014年盈利预测，EPS分别为0.76元和0.98元，对应目前21.45元股价的动态市盈率分别为28倍和22倍。按照2013年30倍、2014年25倍，对应目标价区间22.8元-24.5元，维持“买入”评级。
    主要风险：电视剧生产计划执行进度带来的季节性波动；电影制作发行存在不确定性的风险；市场竞争加剧。