与预测不一致的方面
    世联地产公布2012 年实现净利润2.13 亿元，合每股盈利人民币0.65 元，同比增长35%，符合我们的预测（每股盈利0.61 元）和万得市场预测（每股盈利0.65 元），同时也与公司2 月28 日发布的业绩快报相符。要点：1) 公司2012年一手代理销售额为人民币2,111 亿元，同比增长48%（合富辉煌[未覆盖]以及易居中国的一手代理销售分别同比增长了+33%/+20%）；我们研究范围内房地产开发商的合同销售额平均增幅为32%。我们预计世联地产2013 年将实现人民币2,546 亿元的一手代理销售额，同比增长21%。公司致力于在未来3-5 年将全国市场份额从当前的3.3% 提高至7%；2) 这也意味着公司2013 年代理销售人员将继续扩充，因而我们认为公司二、三季度26%-28%的毛利率比2012 年四季度在销售额季环比增长64%的基础上实现的38%毛利率可能更具可持续性；3) 截至2012 年年底，公司的未结算一手代理销售额为人民币已达到1,105 亿元（基本来自2012 年下半年的1,284 亿元一手代理销售额；同比增长69%），占我们2013年一手代理销售收入预测的49%。
    投资影响
    我们将世联地产2013-15 年每股盈利预测小幅调整了+4%/+2%/+0%，并将我们基于18 倍2013 年预期市盈率的12 个月目标价格上调了2% ，至人民币14.5元。目前世联地产股票对应15.2 倍的2013 年预期市盈率，较A 股开发商8.4 倍的市盈率溢价82%（年初至今溢价为108%）。我们维持对该股的中性评级。风险：一手代理销售额强于/弱于预期；政策意外收紧。