投资要点：
    华新水泥公布2012 年年报，归属净利润同比下滑48.3%，与此前的快报基本一致。
    公司2012 年销售水泥和熟料4235 万吨，同增9%，实现营业收入125.2 亿元，同比减少0.93%，归属于母公司净利润5.56 亿元，EPS 0.59 元。
    水泥价格下降是公司2012 年盈利大幅下滑的主因。公司盈利对价格更为敏感，2012年价格下跌对水泥业务收入的贡献为-15 亿元，而销量增长的收入贡献仅10.2 亿元。
    公司2012 年水泥和熟料综合售价为263 元/吨，较11 年下降近37 元/吨，致使水泥业务收入同减4.12%至111.6 亿元，产品综合吨毛利64 元/吨，同降约18 元/吨。
    公司下半年起采取以提升产能利用率降低单位成本的策略，在下半年均价下跌的情况下，成功使吨毛利较上半年提升14 元/吨。2012 年下半年公司销售均价仅256 元/吨，较上半年低17 元/吨，但由于公司窑运转率提高，加之煤价下降，下半年吨综合成本环比下降31 元，以致吨综合毛利反而由上半年的56 元/吨提升至下半年的70 元/吨。
    下半年水泥业务毛利润环比提升63%，同比仅降0.75%，较上半年的-30.55%明显收窄。全年来看，公司熟料热耗、电耗同降3%，水泥成本较同降8.23%。
    2013 年水泥+环保齐头并进：水泥业务方面，公司依靠并购提升市占率，今年将受益湖北地区供需关系好转。公司份额占湖北水泥市场1/4 强，年初收购湖北华祥水泥，新增235 万吨熟料产能，话语权将进一步提升。我们判断湖北2013 年供需趋势向好，公司将直接受益：1）需求端有投资保障：湖北13 年固投增长20%以上，武汉交运计划投资230 亿元，增长20%，并将建成武汉至咸宁、至黄石城铁；开建武汉至十堰城铁等重点工程；2）供给端湖北基本没有新增产能，增量大幅减少。
    环保业务方面，2013 年将继续加大投入，未来综合效益值得期待。公司去年成功签订武汉、上海、珠海等生活垃圾、市政污泥预处理项目12 个，其中武汉等6 个生活垃圾项目已开工建设，武汉、黄石污泥二期投产。公司13 年计划投资34 亿元中有14.86 亿将投向环保、装备制造业务，计划环保业务总处置量51.8 万吨，收入同增20%。环保业务立足长远，具有良好经济、社会、环境效益，未来环保项目开发力度。
    未来两年盈利回升，维持“增持”评级。我们预计13-15 年公司水泥熟料综合销量4750/4925/5100 万吨，综合均价264/274/279 元/吨，营收140.7/153.9/163.6 亿元，归属母公司净利7.68/9.50/11.05 亿元，EPS 0.82/1.02/1.18 元，维持“增持”评级。