中国联通今日发布2012 年度第四季度业绩，收入同比增长20%，季度净利润由亏损转盈利，超市场预期13%。公司正迎来现金流好转拐点，2013年红筹公司有望实现现金流转正，盈利继续大幅提升。根据管理层估计，未来LTE 每年资本开支仅50-100 亿人民币，我们认为这暗示联通将在WCDMA 网络平滑升级到FDD LTE，将3G 时代的产业链优势保持到4G 时代。另外政府已经允许中国联通在21 个省可以使用900M HZ 承载WCDMA 网络，将大大提升公司的3G 覆盖。我们估计中国移动TDD/FDDLTE 双模千元智能机需要到2014 年下半年才推出，中国联通的3G 优势时间窗至少延续到2014 年下半年。我们对联通在3G 和4G 中的产业链优势保持乐观，维持买入评级和目标价4.63 元不变。
    支撑评级的要点
    2013 年红筹公司现金流有望转正，迎来现金流好转拐点。中国联通从2012 年起已经通过严格费用管理，降低智能手机补贴比例，扩大电子销售渠道等措施，在盈利上已经取得显著进展，我们预期公司2013 年将可能获得正现金流，现金流拐点出现。管理层预期EBITDA率将稳中有升，EBITDA 增长率将不低于收入增长率。
    即使考虑 4G 投资，2013 和2014 年资本支出仍然有限。由于联通的WCDMA 向FDD LTE 升级仅仅需要花费新建网络1/4-1/3 的资本开支，近期的种种迹象表明，中国联通获得FDD LTE 牌照的机会大增，我们认为中国政府将遵循正常的技术规律。我们估计联通的HSPA+足够应付初期LTE 的竞争，所以联通的LTE 首期投资热点区域即可，LTE 资本开支每年仅50-100 亿人民币。
    中国联通获准在21 个省使用900M HZ 频段运营3G 业务，将大大改善3G 的覆盖。中国联通由于3G 在1,800-1,900 频段，单基站覆盖范围有限，用户对覆盖屡有投诉。如果在大范围使用900M HZ 频段，将大大改善3G 覆盖，其3G 网络将通过升级HSPA+，可在较长时期存在，回报期拉长，将有力促进公司盈利改善。
    评级面临的主要风险
    3G 市场价格战超过预期。
    估值
    我们维持买入评级和目标价格4.63 元不变。