事件：
    公司发布 2012 年年报，实现收入83.4 亿元，YoY 10%，归属母公司净利润1.3 亿元，YoY -59%，EPS 0.287 元，每10 股派0.25 元（含税）。
    对此,我们点评如下：
     北京是反腐重灾区，牛栏山受到波及，下半年增长放缓：公司白酒业务全年收入32 亿，YoY29%，销量17 万吨，YoY27%，吨酒价格从11 年的1.87 万元提高至1.9 万元，YoY1.6%。由于北京是公司的主销市场，受反腐影响较其他地区更大，叠加春节延后的因素，公司白酒下半年收入13.8 亿，环比上半年下滑-26%，同比增速20%也比上半年37%的增速放缓，但公司的吨酒价格很低，相对一二线酒受影响仍较小。公司“1+4+5”战略推进顺利，预计外埠市场仍保持了50%以上的增长。预收账款再创新高，同比增加9.7%；
     剔除房地产亏损和非经常性损益影响，公司实际盈利能力在改善：公司业绩大幅下滑一方面源自房地产大幅亏损8000 万元，一方面去年业绩包括1.95 亿的非经常性损益。剔除11 和12 年这两项因素的影响，调整后的营业利润12 年同比增长26%，营业利润率提高0.44 个百分点至3.41%。由于白酒销售占比提升（6 个百分点）以及猪价下降带动屠宰毛利率上升（2.6 个百分点），公司毛利率一直处于改善通道，4Q 单季毛利率同、环比分别提升4 个和1.2 个百分点；
     牛栏山产品结构升级+外埠扩张仍可持续，与房地产盈利改善共同驱动13 年业绩增长：牛栏山出厂价1.9 万元/吨（9.5 元/500ml）的产品结构仍偏低，公司13 年重点打造中、高档产品线，拉动整体盒装酒的销售，结构升级仍有空间；通过深度分销打造环北京9 个亿元市场，继续维持区域扩张势头。“新国五条”政策以及房地产市场回暖均利好公司房地产销售，13 年房地产业务有望达到盈亏平衡；
     盈利预测及投资建议：预计13-15 年收入分别为9.6 亿、11 亿和12.3亿，YOY 为15%、14%和13%；归属母公司的净利润分别为2.8 亿、4.3 亿和6 亿，YOY 为120%，54%和40%；EPS 分别为0.63 元、0.97元和1.36 元，维持“买入”评级。