投资要点：
    烧碱盈利上升难抵PVC 盈利下降，导致公司业绩大幅下降。2012 年实现营业收入71.1 亿元，与2011 年持平，净利润2.7 亿元，同比下降45%，每股收益0.23 元。
    2012 年公司综合毛利率20.1%，同比下降2.2 个百分点。烧碱毛利润增加2.4 亿元而PVC 毛利润则下降4.2 亿元，公司毛利润减少1.6 亿元。
    PVC 销售价下降幅度大于成本下降幅度，盈利能力大幅下滑。PVC 销售均价同比下降12.8%，成本同比下降5.2%，导致毛利率下降7.2 个百分点。2012 年公司处于满负荷状态，而行业平均开工率为60%。
    盈利能力较强，烧碱对公司业绩贡献超过六成。2012 年烧碱占公司收入比21%，而贡献业绩为62%。2012 年烧碱行业景气度较高，销售均价上涨11.9%，成本下降16.7%。烧碱毛利率60.2%，创历史最高水平。
    2013 年PVC 价格走势将稳中有升，烧碱价格将略有下降。PVC 下游需求难有明显回升，行业产能扩张速度下降至10%左右，供需增速下降2013 年行业低景气度将延续。烧碱行业产能扩张在15%左右，高于下游需求增速，行业景气度将会有所下降。
    成本继续下降，2013 年盈利能力将迎来拐点。2012 年发电量25 亿度，自给率40%，2012 年底装机容量增至125 万KW，预计发电量80 亿度，自给率80%。自发电成本0.19 元，而外购电价0.43 元（含税），自给率的提升将继续降低PVC 和烧碱的生产成本，我们预计PVC 成本将下降6.5%，烧碱成本下降13.0%。
    未来发展战略明确，产能扩张继续推动业绩增长。2013 年中期将有30 万吨电石产能投产，2014 年将有60 万吨电石配套60 万KW 发电机组投产，2015 年募集资金项目80 万吨PVC、60 万吨烧碱配套100 万吨电石、60 万KW 发电机组将投产。
    2013 年将实施非公开增发，每股收益将摊薄。2 月7 日公司非公开增发获得证监会批准，预计上半年完成发行。本次预计发行7.18 亿股，股本增加62%。摊薄后2013年每股收益0.45 元，动态市盈率16.3 倍，维持“增持”评级。
    风险提示： 1、PVC 价格下跌；2、增发进度低于预期，募集资金项目低于进度。