今日公司公告股权激励草案，对于业绩的考核标准不算高。短期看，由于今年春夏订货会占比有所调整，订单同比略有下降，且在目前终端需求尚无本质变化的背景下，后续补单情况仍具不确定性。但终端库存经过1 年多的消化，压力已有所缓解，若下半年需求端有所好转，考虑到估值不算高，预计业绩及股价将具一定弹性，建议待复苏迹象逐渐明朗时更多关注。
    上市后首次股权激励覆盖范围广，但授予条件较为优惠。公司拟向220 位核心管理及业务（技术）人员授出股票期权350 万份（包括30 万份预留），占当前公司股本总额的2.49%，有效期自授权日起最长不超过5 年，其中首次授予的期权有限期为4 年。激励对象可在授权日满1 年后，在计划规定的可行权日按获授股票期权总量的30%、30%、40%的比例分三期行权（预留部分行权比例相同），行权价格43.49 元。行权条件为13-15 年较12 年的收入增长率分别不低于15%、32%、52%，每年净资产收益率不低于16%。
    行权条件不高，更看重保份额，而激励落到实处益于加强团队稳定性。此次股权激励的考核标准不算高，13-15 年收入年均复合增长率基本维持在15%左右的增长，且未对净利润设置增长目标，考核更偏重保份额。我们认为在目前市场环境尚不明朗的情况下，业绩考核目标不高将更利于激励方案的落实，加强核心管理及运营团队的稳定性。但预计无法加强市场信心，因此，短期内对股价的催化作用有限。
    上半年经营形势不明朗，但渠道健康度的逐渐改善益于后期业绩的恢复。由于今年春夏订货会占比有所调整，订单同比预计有小幅的下滑，且在上半年终端需求尚无本质变化的背景下，后续补单情况仍具不确定性，因此，上半年业绩表现有待观察。但中长期而言，公司去年通过持续一年的管控，终端库存压力得到了逐步释放，部分优势区域加盟商压力有所缓解，渠道健康度有些好转，若下半年需求端有所好转，业绩将具备一定弹性。
    近两年相对平稳的开店速度予以收入一定支撑，但费用控制决定同期盈利表现。13 年公司开店计划基本维持12 年净增200 多家的标准，这将予以收入一定的支撑。但利润方面，由于12 年逆势扩张及前期多品牌建设等加重费用压力，导致盈利表现欠佳，因此，13 年费用控制力度决定盈利表现。
    盈利预测与投资建议：综合考虑期权费用影响与优惠税率到期，以及上半年补单的不确定性和下半年需求可能恢复，调整12-14 年的EPS 分别为2.67、2.99 和3.55元/股，对应13 年PE 为14.3 倍。目前看，终端库存压力正在陆续缓解，但由于今年春夏订货会占比有所调整，订单同比略有下降，且在目前终端需求尚无本质变化的背景下，后续补单情况仍具不确定性。考虑到估值不算高，预计业绩及股价将具一定弹性，维持“强烈推荐-A”的投资评级。但建议待复苏迹象逐渐明朗时更多关注。
    中长期而言，考虑到公司在国内家纺行业的规模龙头地位，且通过此番调整后公司渠道健康度有所提升，益于长期可持续发展。半年目标价可以13 年15-17 倍估值为中枢，目标价格中枢为44.81-50.78 元。
    风险提示：1）终端需求持续不振，拖累家纺销售；2）终端库存高于预期的风险；3）多品牌发展费用高企的风险。