山西汾酒公布业绩快报，符合我们的预期：12 年实现营业总收入64.8 亿元，增长44.4%；利润总额增长47.0%；归属于上市公司股东的净利润13.2 亿元，同比增长69.5%；基本每股收益1.5276 元。12 年山西汾酒利润总额增速与行业平均水平基本相当，但由于持有汾酒销售公司股权比例增加，12 年山西汾酒净利润增速明显超过行业平均水平。
    投资评级与估值：预计13-14 年EPS 分别为2.156 元和2.704 元，同比增长41.1%和25.4%，目前13PE19.2 倍，其估值在白酒板块中处于中上水平。继续看好老四大名酒中清香鼻祖的复苏，看好中高端白酒老白汾系列产品、次高端白酒青花瓷汾酒受益于大众消费崛起后推动的增长。维持买入评级。
    有别于大众的认识：1、预计13 年一季报净利润大幅增长，13 年盈利增速前高后低。判断依据：12 年上半年销售公司股权对利润贡献效应并未反映在报表里，12 年一季报的业绩基数较低，汾酒12 年一季报、半年报、三季报、年报净利润增速分别为：-2.7%、19.5%、75.7%和69.5%。2、在二线白酒中，汾酒目前的发展态势最为良好，这与几方面因素有关：（1）国酒之源，清香之祖，文化之根；（2）作为清香型白酒，产品上有差异性；（3）渠道力仍在不断改善；（4）基数仍不大。3、09 年新董事长上任以后，在公司内部大力推动改革，现已经初现成效，并形成了较为踏实的销售体系和企业文化，相关措施包括产品结构调整、渠道扁平化、深度分销、厂商新型合作关系培养、队伍建设等方面：（1）渠道上，① 通过营销人员的增加（2009 年不足400 人，现在1500 多人，加上临时性销售人员2500 人）和渠道下沉，目前省内销售网络基本覆盖到县级城市，省外则覆盖主要地级城市；② 团购渠道自09 年开始不断发展，12 年销售收入有望达到10 亿规模。（2）营销上，通过文化营销紧抓消费者；通过信仰营销，使汾酒企业领导、销售人员、经销商等所有参与主体都形成合力，而12 年集团百亿销售收入提前实现也进一步提振了经销商信心和积极性，鼓舞了士气。4、12 年整体宏观大环境、三公消费的压力下，终端消费结构重心略有下移，而汾酒主导产品定价位带恰与次契合，受影响较小，且产品品质也符合现在消费趋势：
   （1）12 年前三季度公司老白汾系列产品销量达到11000 吨左右，汾酒20 年产品销量达到3000 吨左右；（2）预计12 年全年老白汾以上的产品销售占比有望达到90%以上，20 年汾酒、青花在整个收入中占到50%以上；（3）公司规划到2015 年青花汾酒收入再翻一番，20 年汾酒、老白汾系列均达到20 亿以上销售规模。5、省内市场不断结构升级，省外市场有序扩张，逐步从区域化向全国化发展：（1）09-12 年省内收入三年复合增长率约40%；（2）省外在环山西市场的布局基础上，多个其他区域也形成了一定的影响力基础：预计12 年有9 个市场过亿；省外市场收入贡献率从26%提升至41%，部分潜力市场后期有望逐步发力，而部分成熟市场仍有亮点：如北京市场12 年有望达到4 亿以上销售规模，实现多年连续翻番的增长态势，且目前经销商反映销售情况良好；（3）今后将布局形成珠三角、长三角、大西北、大东北、环山西（山西）市场的五星布局，规划2013 年除山西市场外，14 个亿元以上的省外市场，14 个销售收入占到30%以上，未来规划实现省内外销售比达到5:5。6、12 年10 月初老白汾、汾酒系列产品提价约20%，其主要目的在于理顺产品价格体系，目前大部分区域价格调整进行较为顺利，属于顺价销售，经销商利益也得以维持和保障。
    股价表现的催化剂：青花瓷、20 年汾酒、老白汾保持良好发展态势。
    核心假设风险：团队的持续创新能力仍有待观察；反腐和整风背景下，政府和军队的酒水消费短期会明显受影响。