事项：五粮液发布全年业绩预增公告，2012 年净利同比增长54.28% - 59.16%，实现每股收益2.50-2.58 元，略超市场预期，基本符合我们2012 年2.53 元的预期。
    平安观点:
    4Q12 公司已做了盈余管理，但业绩仍超市场预期。根据业绩预增公告推算，4Q12净利增27%-49%。我们估计2012 年实现收入270 亿，同比增33%左右，其中4Q12 实现收入接近60 亿，同比增25%。我们认为公司已经做了适当的盈余管理，4Q12 收入、利润增速均显著低于1-3Q12，但业绩仍超市场预期。
    2012 年业绩快速增长的原因：（1）2011 年9 月五粮液酒提价29%的效果主要在2012 年体现；（2）2012 年继续加大了五粮液酒的出货量，估计2012 年五粮液酒销售接近16000 吨，其中1618 销售3500 吨。（3）中档酒2012 年提价、放量，2012 年5 月中低档酒提价10%左右，其中五粮春、五粮醇销量分别超1 万吨和3万吨，收入均突破10 亿元。（4）随着收入规模的扩大，三项费用率同比大幅下降。
    营销体系改革完成，执行到位是关键。2012 年11 月公司整合了原五品部等事业部，组建了新的市场部、销售部等部门，七个营销中心，上海、北京、成都三个子公司。七大中心和内部人员将逐步到位，春节前面向公司员工进行内部招聘100人，培训节后上岗，节后、糖酒会前面向社会招200 人。我们认为此次营销改革值得期待，五粮液与优秀的竞争对手相比改善空间很大，能否执行到位是关键。
    我们近期对各地经销商进行了电话调研，渠道普遍面临仍面临较大压力，预计春节期间难以回暖：1. 五粮液一批价700 元左右，出厂价2 月1 日提升至725 元对一批价回升刺激作用不大。2. 五粮液要求经销商1 月15 号之前按照老价格打全年计划30%的货款，虽然部分运营商的计划量已经被削减了15%，但普遍仍感觉资金压力很大。3. 二批商春节备货的热情很低。
    2013 年公司计划实现收入350 亿、增30%，销量增20%，在当前经济背景下，市场普遍认为公司的计划较为激进。我们认为公司30%的收入增长可能有几个途径：1. 营销体系改革促进五粮液新经销商数量的增长、区域团购业务的开展、中低档酒放量、经销商队伍的优化；2. 五粮液酒2 月1 日提价10%，1618 去年底提价30%至900 元；3. 中价位酒由裸价销售改为控价销售，产品价格可能出现明显提升。 4. 可能在资本运作方面实现突破，成功收购1-2 家白酒企业。
    虽然终端销售压力较大，但我们认为1Q13 五粮液业绩仍可保持较快的增速：1.2012 年底刚完成营销体系改革，且制定了较高的2013 年收入规划，因此从主观意愿上来看公司有动力做好业绩、体现营销改革的成果；2. 我们调研的经销商虽然普遍销售压力大，但都表示获得五粮液经销资格不易，不会轻易放弃，因此公司给经销商的销售计划仍可顺利实现。
    预计公司 2012-2014 年实现每股收益2.53、3.04、3.71 元，同比增长56%、20%、22%，对应PE 分别为11.3、9.4、7.7 倍，估值已经化解了大部分业务风险，维持“强烈推荐”的投资评级。
    风险提示：春节后一批价继续下行。