核心观点：
    奥特莱斯业务将延伸至天津滨海新区
    公司公告拟与天津天保控股共同出资成立天津新燕莎奥特莱斯公司来参与位于天津滨海新区项目物业的竞拍，公司出资2.7 亿，占比90%。项目拟共需投资约8.6 亿，其中6.3 亿用于物业建筑物竞拍，0.4 亿用于预留土地竞拍，剩余为流动营运资金及物业装修、设备改造等费用。公司滨海新区项目2014 年顺利投入运营后最大竞争对手为位于京津之间的佛罗伦萨小镇奥特莱斯项目，该项目一期建筑面积9 万平米，估计年销售额在15-20亿，已经成为天津居民奥特莱斯消费的首选。
    借助关联方物业，布局北京市核心商圈
    公司同时公告已经与关联方紫金世纪签订北京饭店二期商业项目租赁合同，物业位于王府井大街南端的黄金位臵，建筑面积为7.85 万平米，合同规定公司最晚将在2013 年三季度末获得物业。公司拟租赁该物业开设高端百货商场，9 年租赁期合计租金成本（含物业费）为9.6 亿元，对应日平米租金为3.7-3.8 元人民币，充分显示了首旅集团对旗下商业平台发展的支持力度。
    投资建议
    新项目在加快公司业务拓展速度的同时，也将在未来两年培育期内带来一定程度亏损，根据公司可行性报告指引，天津滨海新区项目及燕莎金街项目2013、2014 分别亏损约1 亿和5500 万左右，我们下调首商股份2012-2014 年EPS 至0.61、0.56 和0.72 元，但公司在首旅集团支持下物业资源优势明显，我们看好公司长期发展价值。我们调整公司评级至谨慎推荐，合理价值8.5 元，对应2013 年15 倍PE。
    风险提示
    消费增速持续下滑、新开门店培育期内亏损超预期。