三季度华北地 区盈利水平降至历史最低
    从公司3 季度利润表来看，除了同比增速大幅下滑以外，还有一个显著的现象：投资收益占到净利润的88%，营业外收入占到净利润的67%，也就是说如果剔除投资收益和营业外收入的影响，公司经营出现亏损。
    我们可以做一个简单处理，把合并报表扣除投资收益和秦岭水泥的部分，基本得到华北地区的财务数据（当然这里还包含吉林、辽宁、山东、重庆、湖南地区，不过华北占大头）；这样公司经营情况分成两大块：投资收益和秦岭水泥部分（主要是陕西、辽宁市场）、主业部分（主要是华北市场）；这两块变动的差异反映不同区域景气度的变化；今年陕西和辽宁市场底部改善，而华北市场创历史低点。
    华北地区利润率水平大幅下降有两方面的原因：一是需求的下滑，二是新增产能的大幅释放。
    新建产能节奏大幅放缓，明年或将迎来转机
    以河北为例，2010-2012 年是产能集中释放年，不过我们也看到河北地区的水泥行业固定资产投资总量从2011 年开始持续下滑，意味着新建产能节奏大幅放缓了；从我们调研情况来看，明年河北地区基本没有新建生产线。
    公司方面的数据，2008 年下半年到2011 年，在建工程/固定资产数据和公司固定资本支出都持续维持在高位，这期间也是公司产能规模大幅增长的阶段；不过这两项指标3 季度都大幅下降，公司产能建设基本接近尾声。
    目前区域处在底部位置，供给也基本释放完毕，区域间的协同将更有基础，明年上半年旺季到来或将迎来转机。
    给予“持有”评级
    公司目前正经历历史上盈利最差的时候；明年有一点很明确是公司所在区域新增产能将大幅减少，什么时候能迎来转机，我们认为还需要跟踪区域整合情况和需求恢复情况，预计公司12-14 年EPS 分别为0.25、0.48、0.79 元，对应EPS43、22、14 倍，给予“持有”评级。
    风险提示
    区域固定资产投资增速继续下滑，新增产能超预期。