海能达2012 年前三季度实现收入7.08 亿元，同比下滑15.4%；归属上市公司股东净利润为640 万元，同比下滑89.4%；每股收益0.02 元。公司同时预告全年净利润下滑50-80%。
    模拟产品需求萎缩，营收增长乏力
    2012 年第三季度收入2.51 亿元，同比下滑5.7%；对应上半年收入下滑20%，增速略有恢复，但前三季度收入合计仍有15%的下滑。
    海能达收入下滑反映了集群行业模转数过渡期对企业营收增长的挑战。一方面，公安系统数字化转型过程中，模拟集群产品需求大幅下滑，而PDT 等数字集群专网尚处于启动阶段，无法形成规模销售；另一方面，全球经济疲软情况下，工商业市场需求亦显著下滑。
    利润率下滑，模转数下的盈利困境
    我们注意到，第三季度在毛利率 52.9%同比持平的情况下，营业利润率-2.67%大幅低于去年同期的17.3%，其中三项费用率高企是主要原因。
    三项费用延续了前二个季度居高不下的困境，第三季度，销售费用6150 万大幅高于去年同期的4040 万；管理费用7800 万高于去年同期的4700 万，二项合计净增约5000 万费用，由此造成营业利润亏损670 万元，而去年同期为赢利4600 万元。利润率的下滑，反映的是集群企业在技术变革期的盈利困境。一方面，数字产品研发投入高，销量不大，销售、研发成本高；另一方面，盈利能力较强的传统模拟产品，营收却大幅下滑。我们预计走出困境仍需时日。
    预收、应收账款显示业绩恢复仍需时日
    三季度末，公司预收账款5800 万元，绝对值虽高，但若除去德国公司的预收款，预计预收款在2000 万元左右，此金额相对2010 年5000 万以上的预收款来说仍不算高，公司订单仍处于恢复期；三季度末应收账款6.68 亿元，在收入下滑的背景下，应收账款大幅高于去年的4 亿元水平，我们对其营收质量存担忧。
    行业龙头暂处低迷，下调为“中性”评级
    虽然行业因素造成公司当前业绩的低迷，但公司行业龙头地位稳固，一旦行业步出过渡期，业绩有望迎来反转。我们下调海能达的盈利预测，预计2012～2014年EPS 分别为0.3、0.39、0.55 元，对应最新股价14.6 元，PE 分别为49.1倍、37.4 倍、26.6 倍，下调为“中性”评级。
    风险提示：模转数的过度期可能长于预期，这可能影响海能达中短期的盈利，进而对股价有负面影响。