投资要点
    业绩略超市场预期
    10 月26 日，光明乳业公告了三季报。1-3Q12 实现销售收入99 亿元，同比增长14%，归属母公司净利润2.22 亿元，同比增长39%，每股收益0.18 元。3Q11营收和净利分别为34 亿和1.25 亿元，同比增长10%和44%，每股收益0.1 元，其中，利润总额和净利润分别增长8%和17%。业绩增长略超预期。
    归属母公司净利增速远超营业利润增速
    营业外净收入增加 20%、所得税费用同比下降33%，以及少数股东分担2000万损失，使得归属母公司净利达到44%，远高于8%的利润总额增速和6%的营业利润增速。
    1-3Q12 营收增速较去年同期大幅回落
    1-3Q12 光明乳制品营收增速为14%，较去年同期回落13 个百分点。我们认为，营收增速回落应和行业总体需求疲软有关。12 年1-8 月全国乳制品产量累计同比增速仅为5%，较去年同期增速回落约9 个百分点。
    预计全年毛利率将显著提升
    3Q12 和1-3Q12 毛利率分别同比提升1.7 和1.9 个百分点，主要原因是高端产品占比提升。常温奶高端产品莫斯利安和优+营收占比将显著提升，我们预计12 年两者营收分别可以做到17 亿和7 亿元。高端酸奶产品畅优和健能将继续带动光明酸奶市场份额提升。同时，公司战略将通过聚焦优倍，延续优倍产品的高增速，我们预计优倍12 年营收增速可达到70%。
    预计全年销售费用率有所上升
    3Q12 和1-3Q12 销售费用率分别同比上升1.5 和1.1 个百分点，我们认为销售费用率上升主要是由于公司拓展市场和渠道的力度增强，销售费用相应增加。
    同时，相继发生的鲜奶酸败和乳矿物盐等事件，可能增加市场推广阻力，公司需要加大销售费用投入，消化上述事件的负面影响。
    维持“推荐”评级
    我们预计 12－14 年EPS（非公开定向增发摊薄后）分别为0.25、0.32 和0.39元，以10 月25 日8.78 元收盘价计算，12-14 年动态PE 分别为35、28 和23倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力，以及公司高端产品占比提升的趋势，首次给予“推荐”评级。
    风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少；我国乳制品行业爆发大型食品安全事故。