业绩符合市场预期
    8 月31 日，光明乳业公告了中报。1H11 实现销售收入65 亿元，同比增长17%，归属母公司净利润9700 万元，同比增长32%，每股收益0.09 元。2Q11 营收和净利分别为34 亿和6400 万元，同比增长17%和39%，每股收益0.06 元，业绩符合市场预期。
    1H12 营收增速较去年同期大幅回落
    1H12 光明乳制品营收增速为19%，较去年同期回落11 个百分点。我们认为，营收增速回落应和行业总体需求疲软有关。1H12 全国乳制品产量累计同比增速仅为7%，较去年同期增速回落约7 个百分点。
    预计全年毛利率将显著提升
    2Q12 和1H12 毛利率分别同比提升3.3 和2 个百分点，主要原因是高端产品占比提升。常温奶高端产品莫斯利安和优+营收占比将显著提升，我们预计12 年两者营收分别可以做到17 亿和7 亿元。高端酸奶产品畅优和健能将继续带动光明酸奶市场份额提升。截至12 年5 月，光明酸奶市场份额仅次于蒙牛，达到21.7%。同时，公司战略将通过聚焦优倍，延续优倍产品的高增速，我们预计优倍12 年营收增速可达到70%。
    预计原奶成本压力将有所缓解
    考虑到今年我国和全球原奶供应相对充足，预计今年我国原奶价格涨幅应较去年明显收窄。我们认为，原奶成本压力缓解也将有助于12 年光明毛利率的提升。
    预计全年销售费用率有所上升
    2Q12 和1H12 销售费用率分别同比上升2.4 和0.8 个百分点，我们认为销售费用率上升主要是由于公司拓展市场和渠道的力度增强，销售费用相应增加。同时，相继发生的学生饮奶不适、优倍产品召回和黄油菌落数超标等事件，可能增加市场推广阻力，公司需要加大销售费用投入，消化上述事件的负面影响。
    首次给予“推荐”评级
    我们预计 12－14 年EPS（考虑非公开定向增发）分别为0.25、0.32 和0.39元，以8 月30 日8.85 元收盘价计算，12-14 年动态PE 分别为35、28 和23倍。考虑到公司非公开发行股票释放业绩的动力，以及公司高端产品占比提升的趋势，首次给予“推荐”评级。
    风险提示。异常气候引起全球牛奶产量减少；我国乳制品行业爆发大型食品安全事故。