投资要点： 
    第一， 3G 进入收获期，ARPU 下降不改收入快速增长 
    9 月份联通3G 新增317.7 万户。第三季度联通3G 新增用户维持高位， 每个月均保持300 万以上，如果3G 新增用户数能够稳定在目前这个增长的数字，今年3G 的运营收入大幅攀升将是大概率事件。因为人均数据流量确保了大部分3G 用户选择66 元或以上套餐。上半年联通数据单价实际维持0.15 元/MB，未有明显下降。若横向比较，美国2006 年以后数据流量收入的增加弥补了传统语音收入的减少，其移动ARPU 值已经开始趋于稳定。 第二，费用增幅小于营收，人力成本或成制约利润超预期因素 从去年开始，联通的营收增速开始超过折旧与摊销以及运维支撑成本的增速。即期间费用占营收比重开始下降，为盈利呈现了正面贡献。但下半年人工成本有提升预期，将对业绩稍有负面影响。但预计全年总体费用增长仍将略慢于营收增长。 第三，网间结算净支出短期无法改变，并继续增长，且占据较多利润 
    网间结算此前对中联通而言为净收入项，从2011 年开始转为净支出。主要原因是移动业务规模不断提升。但由于联通移动业务在国内依然处于弱势运营商地位，导致现阶段，从绝对数量看，网内呼出的连接比外网呼入的增加量要多。移动网间费用的支出将成为影响业绩的负面因素，净支出将占净利润1/6 左右。随着联通移动通信用户的继续增长，规模效益逐渐出现，大致判断，这种快速增长趋势可能在2014 年以后明显减弱。 结论：联通3G 终成业绩驱动力，增长或可超预期 综上述，看好联通近2 年的发展，尤其是3G 的盈利将成为其主要盈利来源。下半年其营业收入的增长有希望快于成本和费用的增长。预测中国联通2012-2014 年eps 为0.14，0.25，0.37 元。对应目前3.66 元市场价， 其PE 分别为26，14.6，10 倍，目标价3.75-4.5 元。 维持"增持"评级。