上半年业绩尚可，但煤炭板块盈利实际出现下滑
    神华H112净利润252亿元（每股盈利1.27元）基本符合市场预期。我们认为这主要得益于较低的所得税计提以及产业链上的非煤业务的增长。上半年神华集团的运输板块与发电板块的经营收益同比增长4.5%与20%，抵消了煤炭板块经营收益3%的同比下滑。上半年所得税实际税率仅为16%，这是由于较低的计提的缘故，我们预计全年所得税税率维持在20%水平。
    预计三季度煤炭板块压力更大
    由于煤炭价格的大幅下跌拖累其最大的煤炭板块的业绩，我们预计其三季度的业绩会环比下滑超过30%。我们预计，三季度神华自产煤的平均销售价格可能环比回落近15%至420元/吨水平，同时，由于下半年的集中检修，成本仍然有上升空间。不过我们预期发电板块得益成本下降，毛利率会有提升。
    下调盈利预测
    我们维持神华全年煤炭产量与销量的预测，但是下调了全年煤炭价格的假设。同时，考虑到煤炭成本下降，调高了发电板块的利润率预测。综上，我们分别下调神华2012E/13E/14E全年每股盈利预测至2.25元/2.34元/2.49元（原2.57/2.75/3.23元）。
    估值：下调目标价至24.80元，维持“买入”
    我们重新覆盖神华，维持“买入”评级，认为其一体化全产业链的模式会保持其在弱势煤炭市场中的相对平稳的业绩。基于各个板块分部估值加总的方法，给予12年PE估值水平为11x，对应的目标价为24.80元（原44.00元）。