北方创业公布了2012年中报。2012年上半年公司实现营业总收入16.15亿元，同比增3.91%，利润总额9859万元，同比增34.37%，归属于上市公司股东的净利润8921.68万元，同比增43.8%，每股收益0.52元，增发完全摊薄后每股收益0.40元。其中二季度公司实现营业总收入9.12亿元，同比增5.37%，利润总额6424万元，同比增62.61%，归属于上市公司股东的净利润5843万元，同比增26.19%，基本每股收益0.34元。
    点评： 
    铁路车辆毛利率大幅提升。公司收入增长4%而营业利润增长34%，符合我们之前对于企业自备车及出口订单可增厚公司业绩的判断。铁道部上半年2.5万辆货车招标，按照传统市占率估算公司中标约1500辆，因此我们认为公司二季度交货、结算车辆约2000辆，主要为部招车辆以及企业自备车
 上半年海外收入仅1954万元，估计印尼订单仍有2.48亿元尚未结算，约600余辆车没有交付。公司2011年5月签订的出口印尼铁路总公司的1200辆货车合同，中标金额5.25亿元，计算单价43.75万元（含税、含运费）。公司此前曾调减2011年前三季度外贸车确认的收入11289.98 万元按合同价格测算约折合302辆货车，均价37.38万元（不含运费、税），公司因此调减2011 年1-9 月营业收入1.12亿元，调减营业成本6972.24万元，调减销售费用3555.7万元，调减所得税费用114.31万元，相应调减归属于母公司所有者的净利润647.74万元，并向后推移至2011年4季度确认。从上述会计变更可以计算本次出口印尼的外贸车毛利率为38.24%（按含税含运营的单价43.75万元计算），销售费用率为31.49%，所得税率为15%，销售净利率为5.74%。
    调整出口印尼铁路总公司货车确认时间并扣除了北方创业部分代垫费用后，2011年北方创业合计出口印尼车辆的营业收入为1.81亿元人民币，营业成本为1.44亿元人民币。通过计算，出口印尼的订单尚有2.68亿元人民币尚未结算收入，而2012年上半年海外收入仅1954万元，约折合52辆货车。因此我们预计2012年三季度及以后尚有660余辆出口印尼的订单需要交付，可望贡献净利润约1424万元（=2.48
    5.74%）；北方创业与印尼已形成长期供货关系，预计12年后期与印尼还可能续签500余台货车订单。
    我们估计公司在2012年三季度可排产印尼660多辆货车、120辆神华公司需求的C80B、另有约220辆罐车企业自备车，且全部为较高获利能力的出口和企业自备车。若四季度铁道部1.5万辆C70E货车或神华集团12年度计划招标的1万辆C80B货车中任一招标，即可保证北方创业公司全年货车排产。
    销售费用提升，应收及存货维持正常。公司销售费用项下运费3238万元，比去年同期增加近2500万元，这是形成销售费用上升的主要因素。公司的管理费用、应收账款和存货情况基本平稳正常。
    公司变更坏账准备计提规则，计提1514万元为一次性大额计提，影响年内EPS0.07元。公司8月25日公告从2012年4月1日起变更坏账计提规则，增加对1年内的应收账款进行计提，其中1-6月计提3%、6-12个月计提5%。公司应收账款前几大客户为铁道部、中国神华、中铁集装箱等大型国有企业，我们认为未来坏账循环冲回可能性较高，因此本次大额计提为一次性的，未来坏账计提将维持偏低水平。
    维持买入评级。假设公司在2012年内完成定向增发，考虑增发摊薄影响后，我们预计公司2012－2014年每股收益0.79元、1.00元和1.18元，2012年8月27日公司收盘价15.21元，对应2012年增发摊薄后的动态市盈率19倍。增发摊薄前市盈率14.6倍，我们给予公司2012年25倍左右完全摊薄市盈率或20倍未摊薄前市盈率，目标价20元左右。
    风险提示。1、经济景气下滑超预期，铁路货车需求下调，导致国内车辆订单下调，影响公司盈利的持续性；2、铁道部体制改革进度不达预期。