投资要点
    1H12 归属股东净利润同比增长12.5%、EPS 0.35 元
    工商银行1H12 归属股东净利润同比增长12.5%至1231.6 亿元，今年上半年，贷款和存款余额较年初分别增长8.2%和7.5%，净息差同比扩大7bps 至2.66%，不良贷款余额较年初增长2.9%，不良率0.89%（较年初下降5bps），拨备覆盖率281.4%（较年初上升14.5 个百分点），核心资本充足率和资本充足率分别为10.38%和13.56%。
    优异的资产负债结构推动 1H12 息差环比上升
    上半年，工行净息差环比扩大3bps，表现优于绝大部分同业，我们对息差变动的因素分析发现，息差上升基本全部受利率因素推动，结构因素的影响几乎为0，这一表现大大优于同业，其它上市银行结构因素影响基本显著为负，抵消了利率因素的正面影响。结构因素产生正面影响的前提是：资产负债结构的变动与各项资产负债利率的变动方向一致，简言之即是提升利率上升的资产占比、降低利率上升的负债占比。我们认为，工行在上半年银行息差普遍环比下降的情况下，逆市实现息差环比上升，很大程度上应归功于其优异的资产负债结构，以及成功的资产负债管理策略。
    活期存款占比与 1Q12 持平、活期利率不上浮负面影响有限
    今年以来，行业范围内的存款定期化趋势显著，至今仍未见扭转迹象。6 月末，工行活期存款占比较年初下降2.1 个百分点至49.9%，降幅小于绝大部分上市银行，得益于工行广泛的客户基础及网点覆盖，活期占比与一季度末持平。6月打开存款利率上浮区间后，五大行活期存款利率维持基准，而其它银行的活期存款利率均有上浮，这将不可避免地对五大行的活期存款产生分流，但是，我们判断，若综合考虑工行庞大的业务平台、主办客户数量和更换主办行的机会成本，由于活期利率不上浮导致的客户分流应当非常有限。
    不良反弹符合预期、未来资产质量压力可控
    今年一季度工行曾实现不良环比“双降”，二季度，不良余额环比上升3.2%，不良率持平于一季度0.89%的水平，我们认为，不良反弹完全符合预期，从逾期和关注的角度来看，下半年资产质量存在压力，但其影响可控：1）上半年逾期贷款总额较年初增长31.4%，新增逾期贷款中88%为90 天以内逾期，未来发展为不良的压力较大；2）关注类贷款较年初增长7.3%，在五大行中增速仅慢于交行，未来存在向下迁徙至不良的可能；3）但是，我们已对今年资产质量做了较为悲观的预期，预计年末不良率上升至1.01%，仍能实现250%以上的拨备覆盖率和15%左右的利润增速，资产质量恶化对利润的负面影响可控。