报告要点
    事件描述
    海宁皮城今日公布中报，2012 年上半年，公司实现营业收入9.81 亿元，同比下降4.77%，营业利润4.10 亿元，同比增长30.71%，归属于上市公司股东净利润2.98 亿元，同比增长38.19%，EPS 为0.53 元。
    事件评论
    2012 年上半年，公司实现营业收入9.81 亿元，同比下降4.77%，我们认为：1）公司本期物业销售业务收入同比下降52.28%是由于上半年公司新增1.17 亿元的佟二堡二期原辅料市场物业销售收入，低于去年佟二堡一期销售收入；2）与去年同期相比，上半年公司新增佟二堡二期原辅料市场以及河南新乡项目，合计新增租赁面积5.35 万平米，剔除此部分新增租金，公司已有商铺及物业租金水平同比上涨17.85%；3）东方艺墅住宅价格随着整体市场房价的不断走高而攀升，公司住宅销售收入同比大幅提升33.58%。
    2008-2012H1，公司综合毛利率水平逐年提升，延续公司毛利率提升的趋势，2012 年上半年，公司综合毛利率为60.97%，同比提升2.59 个百分点。我们认为，毛利率同比提升的主要原因在于：毛利率较高的租赁业务、住宅销售业务的毛利率水平以及收入占比均呈现不同幅度的提升，公司业务结构进一步优化。
    公司上半年完成佟二堡二期裘皮市场、成都市新都一期皮革项目以及海宁皮城5 期品牌生活馆的招商工作，给予公司2012-2013 年的租金收入以稳定增长空间；同时，公司现有商铺销售有待确认的包括河南新乡海宁皮革城项目，佟二堡2 期原辅料和裘皮广场的部分销售收入，东方艺墅项目，海宁皮革城3 期西区，以及成都新都一期皮革城项目。在合理假设下，我们预计2012-2013 年公司商铺及配套物业租赁收入分别约为7.80 亿元及10.72 亿元；商铺及配套物业销售收入分别为4.28 亿元及5.69 亿元。
    我们预计 2012-2013 年的EPS 分别为1.25 元和1.66 元；而考虑到东方艺墅2012-2013 年对公司净利润的贡献分别约为5800 万和6000 万（以地产约15%的净利率进行核算），贡献EPS 分别约为0.10 元及0.11 元。
    考虑到公司近年来较为稳定的扩张及业绩增长，维持“推荐”评级。