投资要点： 
    民生银行2012年上半年实现净利润190.53亿元，同比增速为 36.9%，较 1 季度48%有所回落，基本符合我们预期的34.6%。上半年实现年化ROAA 1.61%，ROAE 27.3%，较 11年同期上升0.2%和1.9%。
    中报业绩增长主要来自于同业资产规模增速大幅上升、成本收入比的下降弥补了实际税率上升以及季度环比息差收窄的影响。从已经公布的民生报表看，我们前期提出的“银行业为了弥补存款增长放慢和贷款额度受约束的影响，用同业资产替代贷款资产的力度在显著增强”这一观点依然得到验证。民生公布2 季度生息资产规模环比增长 7.32%，而同业资产和和买入返售环比增长高达13.4%和 44.6%，买入返售资产环比扩张千亿左右，上半年表外银行承兑汇票和代付业务的环比增长速度也分别为 25%和 29.8%。而票据利差收入使得民生上半年其他净非息收入同比增长155.4%，也印证了同业代替贷款的趋势。
    2 季度不良率环比继续上升6BP， 好于我们预期的上升22BP， 而且 2 季度正常、关注、次级贷款的迁徙率已经开始下降，前期我们提示民生由于贷款久期短，风险控制好，不良率将提前见顶的观点开始得到验证。上半年不良率上升主要是由于可疑类贷款迁移的滞后效应，而正常、关注和次级的迁移率已经开始从 1.2%、26.8%、17.5%下行至 0.75%、15.25%、8.18%，因此我们预计，在信贷成本维持稳定的情况下，民生的不良率将在今年年底见到顶部，预计峰值在0.7%左右，之后两年将稳定在这一水平。 
    小微企业贷款需求不足导致商贷通的规模扩张趋缓，但资产质量稳定，维持增持评级。 由于经济的逐步下行， 上半年商贷通的规模增长182 亿，增幅7.8%，慢于资产规模的扩张速度。 虽然利润增速下行， 但由于不良率好于我们的预期，依旧给予公司 EPS12/13/14 1.12/1.27/1.55 元的盈利预测，对应净利润增速18.8%/13.4%/22.1%以及BVPS 5.89/7.05/8.47元。目前股价对应12、13、14年PB为 1.09、0.91、0.76X，维持增持评级。