山西汾酒2012 年上半年实现营业收入38.16 亿元，同比增长31.81%，实现营业利润13.62 亿元,同比增长31.19%，实现归属于母公司的净利润7.87 亿元，同比增长19.47%，每股收益0.91 元，公司业绩增速基本符合我们之前18%-20%的预测，略高于市场的预期。
    2 季度收入和利润增速快速提高。虽然白酒行业景气增速从年初开始出现下降，但公司2 季度各类产品销售仍然保持较好的增长收入达到16 亿元，增速从1 季度的18%提升到 57%，净利润达到2.94 亿元，增速从1 季度的-0.03%提升到92%。2 季度业绩增速的提升是公司上半年业绩实现较快增长的推动力。
    公司产品在中档产品中品牌优势以及省外市场拓展帮助公司穿越行业下行周期。公司主力产品青花瓷以及老白汾在中档白酒市场上有较大的品牌优势，销售量保持较快增长，特别是在山西省外的开拓仍保持较快增长，上半年收入增速仍达到47.27%。我们认为中档白酒市场下半年下行风险较低，公司主力产品仍能实现较高增速，下半年销售增速见继续回升，预计全年收入增速将达到35%以上。
    产品结构提升推动毛率提升，销售费用率略有上升。公司老白汾产品中20 年老白汾产品占比的提升推动公司毛利率略提升0.5 个百分点，但是由于市场竞争加剧销售费用率提升了1 个百分点，公司盈利能力保持稳定。
    盈利预测和投资建议。我们预计公司的销售将继续保持稳定的增长，而销售公司股权的回归将进一步增加公司的利润增速，我们维持公司2012-2014 年1.45、2.00 和2.60 元的盈利预测。估值为26、18 和14 倍，维持增持评级。
    风险提示：行业景气下行导致销售增速低于预期的风险。