报告摘要：
    量增价跌，产能利用率下降。上半年公司实现主营业务收入203亿元，同比减少8.22%；其中销量增加13.7%，平均价格下降21.9%。归属母公司净利润29.17亿元，同比下降51.33%。每股盈利0.55元，由于已经发布过业绩快报，该业绩符合市场预期。上半年净销量8055万吨，平均价格255元，吨毛利69元，吨净利36元；其中我们预计二季度吨毛利67元，吨净利35元。我们预计上半年公司的综合产能利用率85%左右，比去年同期下降7个百分点左右。
    费用率提升，有效税率下降。报告期内，三项费用合计占主营业务收入的比重为11.34%，由于产品价格下降导致的收入减少，同比上升了3.27个百分点。上半年有效税率18.4%，较去年同期24.2%下降5.9个百分点，主要是二季度有上期间所得税调整1.7亿元，大致影响4.6个百分点税率。
    行业调整期积极布局、同时主动收缩资产负债表。在不确定的经济环境中，公司上半年增加熟料产能1540万吨，增加水泥产能1930万吨，均高于去年同期水平。同时作为行业的推动者通过降价寻求市场占有率的提升，保持成本优势，同时对资产负债表主动调整。虽然产能建设和兼并收购导致固定资产增加11%,但总资产较去年底下降2.5%，资产负债率下降2.41个百分点，至41.83%，处于行业较低水平。
    下半年产能压力依旧，但有乐观因素。目前看，除地产行业之外的水泥需求已经稳定，房地产的水泥需求取决于其自身行业供给收缩进程的触底时间。目前开发商虽然对拿地还比较谨慎，但对销售的看法已经转向乐观；如果三季度房地产销售仍保持在一个较乐观的水平，新开工增速可能在四季度开始走出谷底；以此看来，水泥需求将在四季度后逐步恢复，明年较大力度向上。另一方面，行业巨大的产能压力使得价格弹性降低，水泥价格将在跌为震荡为产能收缩创造条件。海螺水泥具备规模和管理优势，在成本上具备较强的竞争力，在行业低估时期能够凸显其防御性。
    维持“买入-A”评级，下调目标价至18元。我们下调2012-2014年每股收益至1.11元，1.33和1.49元，对于目前的市盈率12.8x、10.7x和9.6x，下调目标价至17.6元，对应2012年市盈率16x。
    风险提示：四季度旺季销量及价格不及预期；房地产新开工及投资下行超预期。