报告摘要：  
   上半年业绩下降逾20%。上半年公司实现营业收入25.67 亿元，同比下降20.89%，归属上市公司股东净利润9.5 亿元，同比减少35.7%， 系投行和经纪业务收入萎缩、成本增加（9%）所致。  手续费及佣金收入大幅下滑收入占比由69%降至51%。
    上半年经纪业务营业收入9.43 亿元，同比降30.94%，降幅略低于行业水平，收入占比持续下降12.7%至36.7%。综合佣金率0.066%，同比降4%， 下降空间十分有限。市场份额4 %与去年基本持平，交易量同比降29%。交易额的双重下降造成了经纪业务缩水；投行业务上半年收入2.2 亿元降69.6%，远高于行业平均28.04%的降幅，总规模萎缩17.9%， 虽然债券类承销规模同比增191%，但难以弥补权益类降幅。  自营收益稳定风险控制良好。上半年自营收入9.74 亿元，同比增44.8%，收入占比38%，弥补了部分收入的下滑。自营资产规模283 亿元同比增34%，固收类投资占77%，套期保值交易对冲风险，都有效稳定了自营收益波动；同时公司对博时基金、招商基金等股权投资收益约1.3 亿，是自营收入中较为稳定的支撑。  两融业务快速增长利息收入2.6 亿元，同比下降18.6%，占比10.4% 与去年基本持平；融资融券带来收入1.75 亿同增39%，收入占比7%， 已逐渐构成新利润增长点。直投业务3 个项目将逐渐进入收获期。  
    估值。鉴于去年前高后低的市场走势，按照今年L 型经济走势判断， 股票日均交易额与去年基本持平略有浮动，投行规模与去年持平，自营保持稳健，预测2012 年EPS 为0.59 元，对应17 倍PE，1.7 倍PB， 估值较低，公司创新业务改善空间较大，维持增持评级