投资要点
    成本下行打开生活用纸盈利拐点。生活用纸历史上定价稳定，盈利随着成本的波动而起伏，从生活用纸类公司财报可以看到，每次主要成本木浆价格下滑均成为业绩上行拐点（见图10）。预期此次始于2011 年3 季度的木浆价格下行将有望推高行业2012 年盈利，生活用纸行业盈利拐点可能已显现。
    未来2 年产能扩张较快，渠道运营是核心壁垒。行业2012、2013 年将投放250 万吨以上产能，累计扩张达到40%，而消费每年增长约12%，产能过剩一直是困扰行业发展问题。但我们认为生活用纸的渠道运营模式是行业内企业分化的主要因素，B2C 的经营模式减少价格战的可能（如图18）；同时品牌企业定位全国市场，通过KA 卖场和分销商两条渠道运作，将在终端保持强势，产能利用水平保持高位，而新进入者或渠道弱势企业即便产能投放， 利用水平也较低（如图24）。因此，我们偏好渠道优势的生活用纸企业。
    公司渠道有竞争力，强势地区扩张产能，产品持续推广进行时。公司主要强势地区在于华南，产品主打品牌"洁柔"具备一定市场认知，我们从消费者调查看出，超市是生活用纸企业销售的第一堡垒，公司产品已经进入绝大多数超市渠道；此外，公司在品牌强势地区华南、西南扩张产能，我们经过强度测算预计销售应不会有积压问题；而且我们注意到这两年公司均在大力进行产品推广活动，邀请小S 代言高端产品，生活用纸的产品结构趋向高端化， 预期未来销售毛利水平将有望逐渐走高。