投资要点
    公司长期价值突出，预期是未来较有潜力成为百亿级收入规模软件巨头的标的：软件“十二五”规划提出到2015 年培育10 家以上年收入过百亿的软件企业，从世界范围来看，管理软件是最有可能诞生巨头的少数软件领域之一；用友软件是中国管理软件领域当之无愧的王者，连续十年成为中国市场占有率最高的管理软件厂商，市场占有率超过二、三名之和，且管理软件行业强者恒强的属性决定了公司有较高的护城河；云战略打开公司新的发展空间，使得公司从软件商向“平台+服务”商转型，按公司到2015 年100 万个收费客户测算，可以贡献60 亿元的收入，已经超过目前用友的收入规模，管理软件行业正处在新的发展拐点上：过去十几年，以ERP 为主的管理软件市场的驱动力主要来自宏观经济高速增长所带来的行业自然增长，中国管理软件支出占GDP 的比重仍然处于较低水平，与美国相比有近10 倍的差距。
    而随着中国人口红利的消逝，传统以低劳动力成本优势取胜的中国制造业必然要通过产业升级转型和经营效率的提升来维持在全球领先的竞争地位，在生产技术没有出现革命性变革的时候，管理软件工具是企业提升经营效率的重要工具。我们预计在今后十年甚至更长的时间内，由经营效率提升需求所驱动的企业在信息化投资上的加大将成为管理软件行业新的发展动力。未来行业市场集中度的提升和中国式管理模式的崛起将有望使得国内管理软件龙头成为显著受益者。
    短期随着渠道布局高峰期过去，预计销售和管理的费用率下降会带来净利率提升，预计未来三年公司的销售和管理费用率之和控制在70%以内的水平。
    财务与估值
    我们预计公司2012-2014 年每股收益分别为0.69、0.97、1.23 元，综合绝对估值和相对估值方法，给予公司2012 年30 倍PE，对应目标价20.70 元，首次给予公司“买入”评级。
    风险提示
    宏观经济持续低迷影响ERP 行业整体表现的风险费用率高于预期的风险