报告摘要： 
    中国人寿今年前五月按照《保险合同相关会计处理规定》处理后的寿险保费达到人民币 1540 亿元，与去年同期的 1665 亿元同比下降7.5%，单月保费同比下降 0.6%。单月降幅为今年 2月以来最优。
    我们预计中国人寿单月个险新单同比增幅逾 20%，缓解今年以来个险新单的下滑趋势，前五月同比回复到-17%。而银保单月新单同比下降在 19%左右，在此带动下，银保渠道年度个险新单下降 35%。而之前几个月，银保渠道年度个险新单下滑一度达到 40%以上。从二季度末开始，人寿会开始新的产品战略，银保渠道有望进一步回升。
    在之前保监会公布的标保数据中，一季度人寿标保同比下降 13%，一季度新业务价值率有所回落。在此带动下，预期中报新业务价值同比会出现回落，估值支撑减弱。  
    从保费结构上来看，国寿今年 kpi强化对一年新业务价值考核力度，估测五月个险新单结构持续改善，趸缴及三年期产品占比明显下降，五年期及以上产品占比持续提升，全年新业务价值率有望持续上升。我们预计个险续期增幅将达到 30%以上，领先市场同业，随着结构改善的深化，个险续期增幅将长期维持高增长。  
    市场占有率方面，今年前五月，寿险市场集中度一路下行，在新华市占率不断回升的情况下，人寿市占率持续下滑。  
    我们看好中国人寿保单结构调整所带来的新业务价值倍增。在 2012年 10倍新业务价值倍数的保守估值下， 合理股价估值区间 20-22在 2012-2014 年，内含价值倍数 1.5/1.4/1.2x，隐含新业务倍数7.3/5.4/3.2x。维持增持评级。