投资要点：
    基础数据: 2012 年03 月31 日 事件：张裕于5/15 召开股东大会。会后，董事长孙立强先生（1947 年出生）、总经理周洪江先生（1964 年出生）等公司领导与投资者进行了交流。
    投资评级与估值。略微下调盈利预测，预计12-14 年EPS 分别为4.268 元、5.206 元和6.248 元，分别增长18%、22%和20%，对应11-13PE 分别为22.8、18.7 和15.6 倍，维持“买入”评级。
    有别于大众的认识。1、张裕一季报收入增速低于市场预期，主要有以下几个原因：（1）今年春节较早致使旺季销售期提前，部分于收入反映在去年12月。（2）11 年提价前经销商囤货较多，致使去年同期基数较高。（3）11 年下半年以来行业系统性风险明显增加，国内另两大葡萄酒品牌王朝、长城2011年财年业绩明显下滑：王朝2011 年财年销量下降18%，收入下降10.5%，长城葡萄酒销量下降2.1%，收入增长18.6%（2010 年负增长），市场份额下降1.2个百分点。这主要是因为：①宏观经济增速放缓后，行业整体受到较大影响：2012 年1-3 月行业收入增长9.9%，利润增长6.4%，1-4 月行业产量增长6.6%，均较去年同期增速有明显下滑。②进口酒冲击不断加大，尤其是沿海地区。
    2005 年2L 以下葡萄酒进口量仅为1 万吨，2011 年接近24 万吨，且月度进口量增速保持在50%以上。这些进口酒主要集中在沿海地区销售，张裕的传统销售强势区域收入增速明显放缓。我们预计这两项负面影响因素短期仍将持续。
    2、针对出现的问题，公司对营销体系进行了相应的调整，一定程度上提高经销商积极性，我们认为调整效果需要一定时间予以检验：（1）对经销商进行梳理，给予经销商更多利润；（2）成立葡萄酒销售公司、白兰地销售公司，整合先锋酒业公司，代理进口酒销售。（3）严格控制费用。一季度营业费用率为24.5%，同比下降18.2%。3、酒庄酒是公司近两年收入利润快速提升的主要驱动力，但爱斐堡酒庄发展明显受制于品牌力的影响，预计下半年开发的三大新酒庄也需要较长时间的培育。爱斐堡2011 年销量增长仅24.5%，而同体量期的卡斯特（约2006 年）增长接近80%。4、2012 年，公司面临的挑战较大：（1）营销改革：渠道梳理、开设专卖店等；（2）3 个新酒庄产品投放市场；（3）投资布局新酒庄