事件：  保利地产公布2012年一季报。公司一季度实现营业收入49.19亿元，同比增长36.4%；实现归属母公司净利润5.37亿元，同比下降23.52%，EPS为0.09元。  点评：  公司一季度实现销售面积144万平米，销售额148亿元，同比上升6.1%，约为去年全年的20%。公司一季度实现了约9%的销售面积增幅，高于全国15%左右降幅，也好于重点城市7%的平均降幅，预计公司去化情况好于整个市场。公司一季度销售商品现金流入112.5亿元，可能由于成交主要集中在3月份，导致现金流入低于合约销售额。  一季度资本支出降幅较大，土地投资与开工均有所收缩。一季度公司购买商品现金流出约118亿元，相比去年一季度降幅约47%，相比去年四季度的151亿也有所下降。公司一季度新增开发项目3个，容积率面积约183万平米，土地投资额45.1亿元，平均楼面地价约为2476元/平米。一季度土地投资额约为销售额的30%，低于2011年35%的水平，土地投资仍然谨慎。同时，公司一季度实现新开工面积243.6万平米，比去年同期下降约24%，约为去年全年的16%。公司一季度经营性现金净流出约33亿元。  一季度融资性现金流净额27.85亿元，相比去年同期有所下降，主要由于借款绝对额的减少和归还额的同比增加。一季度取得借款现金流入102亿元，同时偿还债务约64亿元。 
     财务压力略有增加。公司一季度末有货币资金178亿，较2011年末减少约3.6亿元；一季度末有存货1633亿元，相比前一年末增加约112亿元。期末有短期借款和一年内到期的长期负债162亿，较年前一年末增加22.7亿元，同时长期有息负债548亿元，较年末增加5.4亿元。公司的财务压力略有增加，一季度公司的现金比率为8.7%，较去年年末略有下降，净负债率为124%，较去年年末的118%小幅上升，由于有息负债中短期负债比例的提高，短期有息负债/现金比例也有所上升。 公司一季度结算营业收入为49.19亿元，同比增长36.4%，结算收入约为去年全年的14%，归属母公司净利润5.37亿元，同比下降23%，净利润的下降主要由于结算费用率的上升，以及少数股东损益占比的上升。 公司一季度结算综合毛利率为47.6%，较2011年全年的37.2%有所上升。可能由于高毛利项目结算导致公司一季度毛利率明显上升，预计全年毛利率将有所回落。公司一季度竣工面积109万平米，约为去年全年的19%，预计今年的竣工结算仍主要集中在下半年。 实际销售费用率稳定，管理费用率有所上升。一季度结算销售费用率5.2%，高于去年全年的2.7%；结算的管理费用率为5.8%，高于去年全年的1.6%。一季度结算费用率较高部分由于当期的结算收入偏低，如果以实际销售额来计算，一季度实际销售费用率为1.7%，与去年全年水平相当；实际管理费用率为1.9%，高于去年全年的1.0%。相比其他地产企业，公司的费用率依然在低位。 一季度公司的少数股东损益占净利润总额约20%，高于前两年10%-12%的水平，与2010、2011年拿地的权益比例大致相当，未来两年净利润中少数股东损益的占比可能会比前几年有所提升。 公司截止一季度末的账面预收款772.5亿元，高于我们预计的约571亿元的全年结算收入，业绩确定性高。公司有未结算面积约6100万方，折算每股NAV为14.1元，目前股价折价约14%。预计2012-2014年EPS为1.35元、1.59元、1.86元，继续维持公司的"推荐"评级。
      风险提示：调控政策超预期，销量下滑。